Para comprender de dónde surgen las ideas que finalmente formarán parte de la cartera de un fondo de inversión, es imprescindible conocer el proceso de inversión que se lleva a cabo. En otras palabras, los pasos y las reglas que sigue un fondo para identificar las mejores ideas de inversión, las cuales estarán basadas en la filosofía previamente establecida por la gestora o el equipo gestor.
Es fundamental analizar el proceso de inversión de cada fondo, ya que encontraremos diferencias significativas entre unas entidades y otras.
¿En qué consiste el Proceso de Inversión?
Primero, es necesario entender qué proceso siguen los fondos de inversión para identificar las diferentes ideas de inversión, así como los mecanismos y reglas internas que se utilizan para mejorarlo. Lo habitual en un proceso de inversión es comenzar generando ideas, para luego evaluar si se trata de una tesis de inversión válida que, más adelante, podría formar parte de la cartera.
Existen gestoras que aplican procesos estandarizados, fáciles de entender y replicar en otros fondos de inversión. Sin embargo, también hay entidades que adoptan un enfoque más artesanal y profundo en su proceso de inversión.
Un proceso de inversión sencillo puede consistir en analizar compañía por compañía y decidir si es candidata para entrar en la cartera. En cambio, un proceso más complejo puede involucrar la aplicación de distintos filtros cuantitativos, cualitativos y de control de riesgos.
Es importante señalar que algunas gestoras, desde un punto de vista de marketing, pueden verse interesadas en vender un proceso de inversión complejo, aunque este no necesariamente sea mejor que uno más simple. Por esta razón, es crucial analizar cada fondo individualmente y detectar los puntos clave que determinan el origen de las ideas y el proceso que lleva a decidir en qué se invierte. En algunos casos, comprender este camino será suficiente para entender casi por completo el funcionamiento de un fondo de inversión.
La generación de ideas
El enfoque de cada fondo determinará el universo de inversión del que se extraen las ideas, las cuales luego pasarán por un riguroso proceso de análisis antes de llegar a formar parte de la cartera final.
Para comprender esto mejor, es importante distinguir entre las diferentes formas de generación de ideas.
Intensivas en el uso de filtrados o screeners
Este tipo de gestoras aplica un primer filtrado con una serie de reglas definidas para reducir el universo de inversión a las mejores ideas. Un ejemplo son fondos que parten de un universo grande de inversión, por ejemplo, de 10.000 posibles empresas y, mediante estos filtros, lo reducen a menos de 100. Posteriormente, analizan en profundidad estas empresas para seleccionar las que finalmente entrarán en cartera.
Un claro ejemplo son los fondos que aplican filtros cuantitativos para seleccionar compañías con ciertas características contables, como empresas con poca deuda, un retorno sobre el capital invertido superior al 5%, o con un PER máximo de 20, por ejemplo.
Análisis externos o internos
Algunas gestoras compran análisis externos a terceros, otras utilizan únicamente sus propios análisis internos, y algunas combinan ambas estrategias.
La compra de análisis externos es más común en entidades que gestionan grandes cantidades de capital y pueden permitírselo. Sin embargo, esto no siempre es algo positivo. Depender exclusivamente de análisis externos puede llevar a que la gestora parta de un universo de inversión basado en las ideas de diferentes analistas, que en conjunto pueden no tener coherencia. Estos análisis pueden ser tanto macroeconómicos como específicos de activos o productos concretos.
Si lo que buscamos es un fondo gestionado por un equipo con ideas propias, lo más adecuado será que el propio equipo genere sus propios análisis internos. Esto suele aportar ideas más originales e incluso análisis de nichos muy específicos que el mercado no ha cubierto.
Existen, además, gestoras que combinan ambos enfoques. Una gestora puede generar sus propios análisis y, al mismo tiempo, apoyarse en análisis externos de otros analistas que complementen la calidad de su proceso de generación de ideas. Por ejemplo, una entidad puede utilizar análisis externos para comprender mejor los sectores en los que planea invertir o para tener una visión más clara de la situación económica de un país en particular.
Por lo tanto, ninguna estrategia es intrínsecamente mejor que la otra. Un gestor puede realizar un excelente trabajo tanto reutilizando ideas de otros analistas como generando las suyas propias. Nuevamente, es fundamental analizar cada caso de manera individual para obtener una visión clara y completa.
Especialistas Externos como asesores
Este enfoque es común en grandes gestoras y en fondos temáticos. En el caso de un fondo de inversión que invierte en empresas de biotecnología, por ejemplo, puede ser un punto positivo, e incluso necesario, que el equipo gestor, si no cuenta con especialización en el tema, es decir, si son profesionales financieros sin formación específica, se apoye en expertos relacionados con la temática.
Algunas gestoras tienen la capacidad de colaborar con otras entidades, como universidades, a las que pagan para realizar investigaciones o para recibir información académica y profesional de primera mano. Esto les proporciona una ventaja competitiva frente a otras gestoras que no tienen acceso a este tipo de información, y que, por tanto, no pueden acceder a ciertas ideas de mercado o tesis de inversión específicas.
Análisis por sector o tipo de empresa
Existen entidades que utilizan un proceso de inversión descendente (top-down), el cual consiste en analizar primero los sectores que consideran más interesantes y, a partir de ahí, encontrar las ideas que mejor encajen. Este enfoque implica que los fondos de este tipo tengan una mayor dependencia de los movimientos económicos y sectoriales. Esto los diferencia de otros fondos que adoptan una visión más generalista y ascendente (bottom-up), donde la prioridad no es tanto el sector, sino identificar empresas concretas que se alineen mejor con su estilo de inversión.
Redes de contactos del equipo
Algunas gestoras, con el tiempo y la experiencia, llegan a desarrollar una red de contactos única, especialmente cuando han invertido durante años en sectores específicos y tienen una visión mucho más especializada que la competencia.
Lógicamente, una gestora internacional con abundantes recursos puede estar especializada en varios ámbitos. Sin embargo, una gestora local más pequeña tendrá menos capacidad y recursos para analizar ciertos sectores, países o productos. No suele ser una buena señal que este tipo de entidades pequeñas ofrezcan productos de diferentes países y activos. Es razonable que incluyan compañías de su mercado local, de su continente o incluso de países como Estados Unidos, si la gestora es europea, por ejemplo. Sin embargo, si también tienen posiciones en múltiples mercados emergentes, puede resultar difícil creer que su red de contactos y recursos sea suficiente para cubrir tantos mercados de manera efectiva.
Reanálisis de terceros
Es posible encontrar gestores, especialmente aquellos que están comenzando, que simplemente han construido su cartera copiando las mejores ideas de otros fondos de inversión.
Evidentemente, no es nada recomendable invertir en este tipo de productos, ya que carecen de un enfoque propio y de un análisis riguroso.
Proceso de valoración
Aquí entramos en el proceso técnico de valoración de las oportunidades previamente identificadas. Existen muchos enfoques diferentes que varían según el tipo de fondo y el estilo del gestor. Nos centraremos en algunos aspectos clave que se aplican tanto a la renta variable como a la renta fija corporativa, ya que otros activos, como la renta fija gubernamental, requieren un enfoque distinto.
Análisis de la contabilidad de la empresa o activo
La contabilidad, ya sea que invirtamos en renta variable o en renta fija corporativa, revela la situación financiera de una empresa. No hay gestor que no examine la contabilidad de una empresa para interpretar y centrarse en aquellos datos que más le interesan o que más se alinean con la filosofía de inversión del fondo.
Lo más habitual es comenzar por este punto. Es cierto que algunos gestores realizan este primer paso mediante un filtrado, pero lo normal es que, posteriormente, revisen la contabilidad empresa por empresa.
Análisis cualitativo del modelo negocio
Este enfoque no es utilizado por todos los gestores, y en algunos casos se aplica con poca profundidad.
Este análisis consiste en ir más allá de la contabilidad de una compañía. Se examinan aspectos más intangibles, como la marca, los equipos humanos, las expectativas a futuro, la percepción del mercado y sus ventajas competitivas, entre otros.
Los gestores que otorgan mucha importancia a este tipo de análisis se consideran gestores cualitativos. Lo habitual es combinar el análisis financiero de una empresa con el análisis de sus activos intangibles, aunque en algunos casos se emplee uno u otro de manera aislada.
El equipo directivo
Muchas de las decisiones que toman los gestores para invertir en una empresa giran en torno al equipo directivo de la misma. Un ejemplo claro es el de META, antigua Facebook. Muchos gestores han invertido en esta compañía basándose en la tesis sobre el valor que aporta Mark Zuckerberg. En el caso contrario, un equipo directivo puede generar rechazo entre muchos gestores a la hora de invertir en una empresa debido a malas prácticas o a una gestión deficiente.
Existen estrategias de inversión que construyen sus carteras únicamente a partir de tesis de este tipo, centradas en las figuras directivas, ya que parten de la idea de que será el equipo directivo de la empresa el que haga rentable un modelo de negocio.
Crecimientos de la industria o nicho de mercado
Este aspecto tiene cada vez más peso en el proceso de inversión de las gestoras. Hay entidades que se mueven en industrias con vientos de cola, ya sean temáticas concretas o sectores específicos que pueden generar un gran valor por sí mismos.
Esto no se limita solo a los fondos temáticos, que obviamente apuestan por un tipo concreto de empresas; también se aplica a fondos más generalistas que, en algún momento de la vida de su estrategia, pueden decidir invertir en sectores o tipos de empresas específicos porque ven una razón para hacerlo.
Múltiplos de valoración y crecimiento
Tanto en la renta variable como en la renta fija, los gestores analizan la relación entre los diferentes factores de inversión.
Es importante saber distinguir en qué cifras de valoración y crecimiento se fijan los gestores a la hora de plantear su estrategia. Algunos se decantan más por el precio actual de las empresas, buscando si están infravaloradas por el mercado para aprovechar una oportunidad de revalorización. Sin embargo, hay otros gestores que se interesan más por las expectativas de crecimiento de las compañías, sin importar tanto los precios actuales.
Lógicamente, estos son dos enfoques diferentes para plantear una estrategia, pero también existen muchos fondos que combinan ambos aspectos, aunque no es lo habitual. A menudo escucharemos a gestores afirmar que buscan empresas de crecimiento a precios justos; es decir, aunque su enfoque esté en la capacidad de una empresa para seguir creciendo a buen ritmo, no comprarán empresas que estén excesivamente caras para evitar posibles pérdidas.
De nuevo, es fundamental analizar cada fondo de inversión por separado y entender muy bien los factores que determinan su estrategia.
Situación macro y drivers principales
Hay fondos que se apoyan, en mayor o menor medida, en cuestiones macroeconómicas. En algunos casos, este tipo de análisis condiciona completamente la estrategia, mientras que en otros solo se utiliza para entender en qué sectores o temáticas invertir, o para la distribución de los activos en el caso de fondos mixtos o multiactivos.
Lo importante es saber qué observa el gestor cuando el peso de la macroeconomía es muy significativo. En el caso de los fondos de renta variable, es menos común que la macro sea el principal factor que condiciona la estrategia, pero en los fondos mixtos y de renta fija sí podemos encontrar que la macroeconomía tiene un papel relevante.
En el ámbito de la renta fija, a la hora de comprar un bono, esta decisión suele estar muy condicionada por la situación de los tipos de interés o la situación económica del país en el que se compra el bono. Aun así, hay gestoras que seleccionan los bonos sin tener en cuenta casi cuestiones macroeconómicas.
Por ejemplo, en los fondos mixtos que son flexibles, los factores macroeconómicos tienen mucha relevancia en la distribución de los activos (asset allocation). Existen fondos cuya filosofía de inversión es la protección del capital de sus inversores sin renunciar a buenas rentabilidades. De esta forma, pueden aumentar su exposición a la renta fija cuando el mercado es atractivo, si se espera que bajen los tipos de interés o que la economía de un país mejore, y aumentar su peso en renta variable tras una gran caída, aprovechando precios más bajos y ajustando así la asignación de activos para favorecer el funcionamiento de la estrategia.
Análisis de riesgos para el negocio y relación con el retorno
Hay muchas formas de medir el riesgo. Existen estrategias que lo evalúan según la volatilidad del fondo, el riesgo de impago de los bonos, el riesgo de liquidez o el riesgo de mercado, entre otros.
No es el mismo riesgo el de una cartera de fondos de inversión que el riesgo de un modelo de negocio o de un bono. Lo habitual es que todas las estrategias tengan integrados modelos de riesgo. Es importante entender qué medidas aplican los fondos de inversión para mitigar el riesgo.
Por ejemplo, podemos tener un fondo de renta variable deep value que invierte en empresas únicamente por su precio, sin tener en cuenta su calidad, o un fondo de renta fija corporativa que compra bonos de compañías que están atravesando una situación financiera complicada. Ambos fondos pueden enfrentar grandes pérdidas o incluso quiebras debido al tipo de estrategia que aplican.
Debemos comprender en qué fondos invertimos y el riesgo que estamos asumiendo al hacerlo. La mayoría de los fondos aplican fuertes controles del riesgo y descartan invertir en productos que puedan comprometer su estrategia.
Margen de seguridad o potencial de revaloración final
El margen de seguridad es un concepto muy utilizado por los «value investors». Se refiere a la diferencia entre el valor actual y la posible valoración futura que el gestor considera que debería tener el activo. Es decir, comprar por debajo de lo que el gestor estima como su valor objetivo.
De este modo, a mayor margen de seguridad, si el gestor se equivoca y el activo no alcanza el valor objetivo, puede que no gane tanto, pero tampoco perderá. Por otro lado, si se acierta, un mayor margen de seguridad implica un mayor potencial de revalorización, es decir, un mayor beneficio futuro. Este concepto es, a menudo, el eje fundamental de muchos fondos value, que invierten principalmente en función del precio.
Sin embargo, esto también puede jugar en contra de un gestor, ya que un fondo puede comprar con un amplio margen de seguridad y permanecer mucho tiempo sin ver una revalorización de la cartera, incluso el activo puede seguir bajando. Por lo tanto, comprar con margen de seguridad no garantiza de ninguna manera una revalorización futura, ya que los activos pueden permanecer baratos durante mucho tiempo.
Reflexiones sobre el proceso de inversión
Antes era común ver a gestores que solo realizaban análisis del balance financiero y de las métricas tradicionales. El PER, que es la relación entre el precio y los beneficios, es muy conocido por ello. Debemos plantearnos como inversores si es lógico invertir en un fondo que solo se basa en balances o en PER bajos. Es difícil pensar que este tipo de fondos puedan batir al mercado de forma consistente solo por comprar activos más baratos; se necesita algo más para tener un análisis más completo.
Por eso, cada vez se le da más importancia a los activos intangibles y al análisis cualitativo. Mirar solo un balance hace muy difícil encontrar ideas de inversión que se diferencien del mercado. ¿Cuántos análisis se han realizado del balance de empresas como Google, Microsoft o Amazon? Te aseguro que muchos.
¿Qué tipo de análisis es mejor?
No se puede calificar como bueno o malo seguir un proceso de inversión u otro. Hay gestores que dan importancia ya sea al análisis cuantitativo o al cualitativo. Lo lógico es tener en cuenta ambos. No es adecuado mirar solo los balances, ni tampoco es correcto centrarse únicamente en los intangibles. Una empresa puede tener intangibles muy valiosos pero contar con una contabilidad desastrosa, y viceversa.
Desde nuestra perspectiva, la clave es entender perfectamente qué hacen los gestores y sus motivos, para decidir a partir de ahí si nos encaja o no. Existen puntos fundamentales para ciertos gestores que no figuran en la lista de criterios que contempla otro gestor; por lo tanto, es importante mantener la mente abierta para valorar fondos de inversión.
¿Cómo debe ser el proceso de inversión de un fondo?
Lo primero que debemos tener en cuenta como inversores en fondos de inversión, a excepción de los fondos indexados, es que pagamos al gestor por ser diferente al mercado. Si no vemos un proceso de inversión diferenciador, probablemente el gestor no sea capaz de batir a su mercado, teniendo en cuenta las comisiones. Un fondo que cobra un 2% de comisión de gestión, si el mercado hace un 10%, deberá obtener un 12% para igualar el rendimiento del mercado.
Con esto, quiero decir que es clave que un fondo de inversión aplique una serie de medidas muy concretas y definidas que lo hagan diferente al resto del mercado a la hora de encontrar las ideas que compondrán la cartera final, ya que esto le permitirá obtener mejores resultados de forma más constante. Si todos los fondos aplicaran el mismo proceso de inversión, obtendrían, si no los mismos resultados, resultados muy parecidos.
Por tanto, si no hay una diferencia significativa, es probable que el producto no sea bueno.
Ahora bien, al igual que ocurre con la filosofía de inversión, las gestoras internacionales suelen tener un proceso estandarizado con pasos muy definidos para cada tipo de activo que gestionan. Esto no es malo ni mucho menos; también hay gestoras grandes y más pequeñas en las que cada fondo es gestionado por un equipo diferente que aplica normas distintas, incluso llegando a establecer procesos de inversión muy artesanales y particulares en sus estrategias, analizando caso por caso según van encontrando tesis de inversión
Con lo que tenemos que tener cuidado es con los equipos reducidos que tratan de abarcar demasiado. En una gestora pequeña, lo habitual es que se especialicen en algún tipo de mercado o activo concreto.
Otros aspecto a tener en cuenta
Debemos entender las reglas generales dentro del proceso de inversión y saber identificar los puntos clave que lo hacen diferente, ya que ese es su valor diferencial. Por ejemplo, si priorizan empresas familiares, qué tipo de screeners utilizan, si el gestor considera la macroeconomía o si le da importancia a las valoraciones. Si analizamos un fondo y no nos queda claro cuál es su proceso de inversión o cuáles son sus aspectos clave, lo más probable es que no sea un buen fondo. La carencia de reglas también nos proporciona información valiosa.
Por último, la relación entre riesgo y beneficio influye significativamente en el proceso de inversión de los fondos. Hay gestores que buscan obtener un retorno lo más elevado posible, es decir, buscan ganar, y hay otros que le otorgan más importancia a la protección del capital y a la consistencia de los retornos, es decir, buscan conservar; a estos últimos se les llama patrimonialistas.
Conclusión
En resumen, el proceso de inversión que adopte la entidad influirá de manera decisiva en el resultado final de la cartera. Es fundamental identificar los puntos clave para comprender a fondo la generación de ideas de un fondo de inversión. Abordar el análisis del proceso de inversión con una mente abierta es crucial, ya que podemos encontrarnos con productos que aplican enfoques totalmente diferentes, e incluso opuestos.
