Hoy traemos Troy Trojan, un fondo multi activo global con una estrategia flexible que se compone de 4 activos diferentes, y que ha conseguido en los últimos 20 años una rentabilidad similar a la renta variable global, pero con mucha menos volatilidad.
Para hablar de ello, hemos invitado a Rafael Garay (Responsable del equipo de ventas de Altamar).
Veremos el enfoque en cada uno de los activos que componen una cartera destinada a la protección de capital sin perder rentabilidad.
ISIN: IE00BYV18N80
Transcripción
Troy Trojan es un fondo multiactivo global centrado en la protección de capital. Se trata de una estrategia flexible y diversificada que compone la cartera con cuatro activos diferentes, como son las acciones de calidad, la renta fija, el oro y la liquidez.
Con esta estrategia ha conseguido en sus más de 20 años de historia una rentabilidad similar a la renta variable global, pero con la mitad de volatilidad.
¿Cuál es el objetivo de este fondo?
Troy Trojan es un fondo mixto global flexible con un claro foco en la protección de capital y la generación de retornos absolutos en el largo plazo.
¿Cúal es la historia detrás de la gestora?
Troy Asset Management es una gestora que se fundó en el año 2000 en Londres, inicialmente como family office de la familia Weinstock. Arnold Weinstock, que después pasó a ser Lord Weinstock, fue el CEO de una compañía industrial británica que se llamaba General Electric Company y que no tiene nada que ver con la compañía General Electric Americana.
Lord Weinstock, entró a trabajar en los años 50 en esta compañía, que luego se llamó General Electric Company, cuando era una compañía muy pequeña de aparatos electrónicos, y tras 30 o 40 años llegó a ser el presidente de la compañía y con mucho trabajo, y sobre todo una gestión centrada en el control estricto de costes, llevó a esta compañía a ser la tercera más grande del footsie por detrás de BP y Shell en los años 90. Además, acabó siendo un conglomerado industrial enorme que fabricaba desde productos electrónicos hasta aparatos electrodomésticos y tuvo un peso muy importante en la industria de defensa.
Durante varios años llegó a ser el mayor empleador privado de Reino Unido con 270.000 empleados.
Cuando la compañía quebró, sufrió una pérdida patrimonial importantísima como consecuencia de la mala gestión del equipo directivo nuevo. Entonces él funda el Family Office en los años 2000, y lo hace con una máxima, que es la de protección de capital. La premisa que planteó fue que uno no se puede permitir el lujo de perder un 30% del patrimonio financiero en un momento dado, porque al final, si un año tienes esa caída importante, lo que implica es que al año siguiente tengas o quieras asumir un riesgo superior.
A día de hoy, 23 años después, es curioso que la gestora sigue estando en manos privadas, lo que inicialmente fue el 100% en manos de la familia Winstock, a día de hoy está un 35% en manos de la familia, 65% en manos de los propios gestores y analistas, lo que proporciona una alineación de intereses con los partícipes muy clara .
La gestora tiene 17.000 millones de activos bajo gestión, y lo que es sorprendente es que a pesar del tamaño que tienen, solo tiene dos productos. Tiene un producto que es de renta variable global, con unos 5.000 millones, y luego tiene el fondo Troy Troyan, con unos 12.000 millones de activos bajo gestión. Esto la convierte en una gestora muy especializada.
¿Cuál es el equipo de gestión?
En General Electric Company, había un equipo que gestionaba los planes de pensiones, y una de las personas que estaba dentro de ese equipo de gestión era Sebastian Lyon. A día de hoy, Sebastian Lyon, que es el cofundador de la gestora, sigue siendo el CEO y gestor del fondo Troy Troyan desde el lanzamiento en 2001.
Junto a Sebastian hay un equipo de 14 gestores y analistas, que en mayor o menor medida son los dueños también del negocio, por lo que al final es un equipo muy experimentado, con muy baja rotación, gracias a esa posibilidad de acabar siendo socio de la propia gestora.
Cuando se tiene esa alineación de intereses entre los empleados y los partícipes de los fondos, se tiene esa capacidad de mantener la filosofía intacta a lo largo de los años. Esa independencia es fundamental y es uno de los valores diferenciales de la gestora.
¿Cuál es la filosofía y estilo de inversión que se aplica en Troy Trojan?
Es un fondo global long only, multiactivo, gestionado de una forma conservadora con una muy baja rotación de activos. Compran y mantienen, en el caso de la renta fija, hasta vencimiento. En el caso de la renta variable, salvo que los fundamentales cambien, tienen compañías en cartera desde hace más de 10 años. Todo esto con un especial énfasis, en la protección de capital.
En cuanto al estilo de inversión, en la pata de renta variable, las compañías en las que invierten se podrían definir como compañías de calidad. Compañías con ventas muy recurrentes, crecimientos predecibles y con una generación de flujo de caja libre muy estable.
¿En qué tipo de activos invierte el fondo?
Hay principalmente cuatro categorías de mixtos:
- Mixtos defensivos, que tienen una exposición a renta variable entre 0% y 35% de la cartera.
- Mixtos moderados, que tienen una exposición a renta variable entre un 35% y un 65%.
- Mixtos agresivos, que están por encima del 65%.
- Mixtos flexibles, que pueden estar entre 0 y 100% por prospecto.
Troy Troyan es, por prospecto, un fondo mixto flexible.
En la última década la exposición a renta variable ha estado entre un 25% y un 40%. El motor de rentabilidad viene por la renta variable de calidad, con esas compañías con ventas recurrentes, con crecimientos predecibles y con alta generación de flujo de caja libre.
Y por otro lado tienen otros tres activos que tienen una función de amortiguar las caídas de mercado.
El fondo no invierte en renta fija corporativa, porque en momentos complicados de mercado, la correlación entre la renta fija corporativa y la renta variable es muy alta.
Los cuatro activos del fondo son:
- Renta variable
- Renta fija gubernamental
- Oro, a través de ETCs, que son activos respaldados por el oro físico.
- Liquidez
Troy Troyan es un fondo que se suele comparar con la cartera permanente. ¿De qué manera están distribuidos los activos del fondo?
La primera década, entre el 2001 y 2010, la exposición a renta variable estuvo entre un 40% y un 60%. Pero como consecuencia, de la crisis financiera del 2008, se llegó a subir la exposición a renta variable en torno al 70%, aprovechando esa dislocación de mercado, y como consecuencia de esa crisis financiera y de las políticas monetarias expansivas de los bancos centrales, todas las valoraciones de los activos se dispararon.
De esta manera, gradualmente a lo largo de la segunda década, la exposición a renta variable ha pasado del 70% al mínimo histórico de ahora del 22%.
¿Cuál es el proceso de selección dentro de los activos de renta variable y renta fija?
En la parte de renta variable, ¿qué es para Troy compañías de calidad?
Son compañías con un poder de fijación de precios. Compañías con productos y servicios que son esenciales, son productos inelásticos, con ventas que van a ser muy recurrentes a lo largo de todo el ciclo económico. Van a ser crecimientos muy predecibles, del 3-4% en algunos casos. También pueden haber compañías de algunas industrias que a lo mejor tienen un crecimiento un poco superior, pero a lo largo del ciclo económico, tanto en momentos de expansión como en momentos de recesión, son compañías con un sesgo más defensivo en momentos complicados.
Muchas de estas compañías, también tienen una estructura en la industria muy específica, son casi monopolios. Compañías como Visa, Alphabet o Coca-Cola, tienen una cuota de mercado altísima, y gracias a esa cuota de mercado hacen mucha inversión en I más D, lo que les permite seguir manteniendo esa ventaja competitiva, con una estructura y barreras de entrada muy fuertes.
Se trata de invertir en compañías con una cuenta de resultados muy estable a lo largo del tiempo.
¿Cuáles son las 3 métricas clave más relevantes para explicar la estrategia y filosofía del fondo?
Troy Trojan, desde el año 2001, ha tenido una rentabilidad anualizada del 6.6%, similar a la renta variable. En este mismo tiempo el MSCI World ha obtenido un 6,7%, pero el fondo lo ha hecho con una volatilidad mucho más baja. La volatilidad del fondo ha sido del 6,2% contra una volatilidad del MSCI World del 14,1%.
Por lo tanto, al final ha tenido un ratio Sharpe superior a 1%, lo cual, en más de 20 años de track record es un dato sorprendente.
Por otro lado, el fondo ha sido capaz de cumplir su objetivo de protección de capital en los años complicados. Desde el lanzamiento en el año 2001, ha habido seis años de rentabilidad negativa en el mercado, de los cuales el fondo ha tenido en cuatro de ellos resultados positivos. En el año 2001, por ejemplo, el MSCI World cayó un 15%, y el fondo hizo un 0,6%. En el año 2002, el MSCI World cayó un 24%, y el fondo hizo un 4%. En el año 2008, el mercado cayó un 41%, y el fondo acabó en positivo con un 1,1%. En el año 2011, el mercado cayó un 7,8%, y el fondo hizo un 8,5%.
Incluso en el año 2020, que todos tenemos en la cabeza, aunque el mercado acabó en positivo, el fondo, en marzo de 2020, que fue justo en el momento más complicado del COVID, de la pandemia, el mercado cayó prácticamente un 19%, cayendo el fondo sólo un 1,8% y acabando el año en positivo.
Troy Trojan es de los pocos fondos que hay en la categoría de mixtos flexibles con tanto Track Récord, gestionado por la misma persona. Es el único fondo con rating Gold de la categoría, lo cual, es un indicativo de su consistencia, y que ha demostrado que ha sido capaz de cumplir con ese objetivo de protección de capital.
¿Cómo sería la empresa, sector o posicionamiento perfecto para el fondo?
Lo que siempre se busca son compañías de países desarrollados que sean poco intensivas en capital y que estén poco apalancadas. Hay muy pocas industrias o compañías que cumplan esos criterios. Principalmente son de tres sectores. Son consumo estable, salud y business software.
- Consumo estable. Nestlé o Unilever son 2 buenos ejemplos. Los yogures que todos compramos en el supermercado, que nos suban de un euro a un euro quince, bueno, te molestará más o menos, pero tú vas a seguir consumiendo ese tipo de productos porque son de primera necesidad.
- Salud. Compañías de consumibles. Los tubos de ensayo, los muelles de las operaciones de corazón, etc, son productos con ventas muy estables y que no van a dejar de consumirse.
- Business Software. Compañías muy recurrentes y muy predecibles.
Donde nunca va a invertir el fondo, es en compañías, como os decía antes, muy intensivas en capital y muy cíclicas. Lo que Troy hace muy bien es quitarse las distracciones del mercado y centrarse en compañías que en momentos de expansión pueden ser aburridas, porque no tienen esos crecimientos increíbles o extraordinarios de ingresos, pero que en momentos de recesión, son las que te muestran crecimientos muy razonables.
¿Qué hace diferente a este fondo respecto a otras alternativas comparables?
No hay muchos fondos en el mercado con más de 20 años de track record o de rentabilidad histórica gestionados por la misma persona, lo que demuestra que ha sido una gestión muy acertada.
Muchas veces, los fondos mixtos utilizan coberturas, derivados o estrategias long/short. Troy trojan aplica el “Simple but not easy”, porque tiene una forma de gestionar sencilla, pero que poca gente hace.
¿A qué tipo de inversor, o en qué tipo de cartera encaja esta estrategia?
Depende del horizonte temporal y la estrategia del inversor. Troy Trojan es un fondo que, para un inversor conservador, es un fondo fundamental para tener en cartera. Es un fondo que sabes lo que va a hacer, que no te va a dar grandes bandazos.
Troy, de un mes a otro, no hace grandes cambios de posicionamiento, las cosas las hace de forma muy gradual, salvo que haya una dislocación de mercado. No hace cambios estratégicos en función de la macroeconomía.
¿Cómo está posicionado el fondo a nivel agregado?
La exposición a renta variable está en el 22%, en el mínimo histórico. En la pata de renta fija, sólo bonos ligados a la inflación en Estados Unidos, lo que se llaman TIPS, con una exposición del 36%. El oro un 10% y la liquidez un 32%.
¿Cómo invierte el fondo en la pata de renta fija?
El fondo invierte en países de la OCDE, principalmente suele ser Japón, Reino Unido o Estados Unidos. Y desde hace años, el 100% está invertido en bonos ligados a la inflación americana, ¿Por qué?
Porque desde Trojan creen que vamos a estar en un entorno de tipos reales negativos a futuro, es decir,
vamos a estar en un entorno donde la inflación va a estar por encima de los tipos de interés. Como consecuencia de la crisis del 2008, de las políticas monetarias expansivas de los bancos centrales, de cómo inyectaron de liquidez los sistemas, al final los niveles de deuda sobre el PIB de 14 de las 15 mayores economías del mundo están en niveles de deuda sobre el PIB por encima del 100%. Eso quiere decir que estamos apalancados hasta las cejas, tanto a nivel de gobiernos cómo a nivel de compañías y particulares. La última vez que estuvimos en esos niveles de deuda fue en los años posteriores a la Segunda Guerra Mundial.
Cuando se habla ahora de una inflación del 5% o 6%, se está comparando con unos datos del año pasado que ya estaban en 7%,8%. La inflación sigue siendo elevada. En esa circunstancia, los bonos de gasto de inflación, son como un bono nominal, vas cobrando tus cupones, pero cuando vence el bono, tu valor terminal del bono se ajusta por la inflación que ha habido. Y estos TIPS americanos en los que invierte Troy hace dos años.
Cuando se mira el bono legal de inflación, siempre hay que mirar la tasa implícita de inflación que están descontando esos bonos. Estos bonos estaban descontando una tasa implícita del 0% hace dos años. ¿Eso qué quiere decir?
Que el mercado estaba diciendo, que nunca más iba a volver a haber inflación y en palabras de Troy, la inflación antes o después tenía que llegar.
Hoy los bonos tienen una duración que suele jugar entre 3 y 6 años. Es uno de los activos más interesantes para este año 2023 dentro de la cartera.
¿Qué se puede esperar en un futuro de esta cartera?
A medida que las compañías vayan dando malos resultados al mercado o bajando esa estimación o esas previsiones de beneficios para el 2023, Troy Trojan va a subir su peso de renta variable y bajar su peso en liquidez.
En la parte de renta fija, Troy está convencido de que va a ser un activo súper interesante para este año, que les va a aportar mucho valor dentro de ese escenario de tipos reales negativos, en el que ellos creen que vamos a estar en los próximos años. Entonces, yo creo que en cambio la cartera de renta fija va a ser más estable.
Vamos a ver esa subida de renta variable, caída de liquidez, la renta fija más o menos estable y el oro entre un 8 y un 12%.
¿Cúal es el motivo y el impacto de tener oro en cartera?
El oro, como Troy lo ve, es el único activo que los bancos centrales no pueden manipular. En los últimos 10 años el mercado en general ha estado manipulado por esa inyección de liquidez que han hecho todos los bancos centrales.
La oferta en oro es muy limitada y la demanda, tienes demanda industrial, pero tienes también la demanda como reserva de valor. Es un activo que no se puede manipular en un entorno de manipulación absoluta. Desde lanzamiento, Troy, estructuralmente considera que hay que tener entre un 8% y un 12% de la cartera en oro.
Tesis de inversión del fondo
- NESTLÉ. Es una compañía que el fondo tiene en cartera desde hace más de 10 años. Si se mira el retorno sobre el capital invertido, Nestlé ha generado históricamente en los últimos 5 años una rentabilidad del 10%, con unos márgenes operativos del 13%, en comparación con un IAG cuyo retorno ha sido de menos de un 12% y unos márgenes operativos de menos del 33%.
Nestlé es una compañía defensiva de calidad, IAG es una compañía mucho más cíclica, apalancada, con mucha exposición al ciclo económico. La deuda neta sobre Ebitda de Nestlé es de 3 veces, la deuda neta sobre Ebitda de IAG es de 4,3 veces. Si nos fijamos en cómo se comportaron el precio de la acción de ambas compañías a lo largo de la pandemia, la mayor caída que tuvo Nestlé en ese periodo fue de un 6%, comparado con un IAG que cayó un 68%.
Esto demuestra que ópticamente se puede pensar que una compañía está barata, pero como venga un momento complicado de recesión, de entorno macroeconómico muy difícil, una compañía como IAG en una situación como la del COVID puede sufrir radicalmente un cambio de la noche a la mañana.
Si tienes un mandato de protección de capital como el de Troy, es mejor estar en una compañía como Nestlé, que gracias a esa gestión conservadora, a ese tipo de producto inelástico, a esas ventas muy recurrentes, es una compañía que no va sufrir grandes bandazos en su cuenta de resultados.
Nestlé en los últimos 5 años, en vez de emitir nuevas acciones, ha hecho recompra de acciones. Por lo tanto, el número de acciones que hay disponibles en mercado ha caído un 12%. Esto quiere decir que dentro del capital de la compañía no te has diluido a lo largo de estos años. En cambio IAG, una compañía cíclica con un apalancamiento importante, en un momento malo como la pandemia que llegó a caer un 68%, tuvo que hacer una ampliación de capital. Y por lo tanto, el número de acciones se ha ampliado un 60%. El accionista se ha diluido dentro del capital de la propia compañía.
- Unilever. en el año 2022 crecieron un 9%. Hay dos impactos. Por un lado, el crecimiento en precio, del 11,3%, y una caída en volúmenes, del 2,1%. Esto te demuestra que son productos que incluso en un escenario en el que hay una inflación en costes de fabricación, la empresa es capaz de subir el precio del producto a su cliente final porque está dispuesto a asumirlo, porque es un producto necesario.
- Microsoft. Veníamos de un crecimiento de los ingresos de entre 10% y 20%. Habían tenido un crecimiento bestial, sobre todo con la parte de cloud. En el último dato que publicaron, tuvieron un crecimiento de ventas del 2%. Evidentemente es algo más cíclico, pero sigue siendo un crecimiento muy razonable, porque al final son productos con mucha ventaja competitiva, con barreras de entrada, son casi monopolios.
Resumen
Se trata de un fondo multiactivo flexible que es capaz de obtener retornos similares a la renta variable a largo plazo, pero con una volatilidad y máximas caídas inferiores por el camino.
Actualmente tiene una visión cauta del ciclo económico, lo que les lleva a un posicionamiento especialmente defensivo, con mínimos históricos en renta variable, pero con unas perspectivas de ir incrementando posiciones según la salud del mercado mejore. Esto es especialmente interesante para los inversores que busquen gestores flexibles y que velen por proteger su capital, cambiando la cartera en función del momento de mercado.
Al entender su proceso de construcción de cartera y la selección concreta de inversiones, nos damos cuenta de la importancia que tiene para Troy Trojan la protección de capital, siendo sin duda uno de sus puntos fundamentales y más relevantes de este fondo. Además, el hecho de que sea una gestora boutique, con una familia fundadora de referencia y un gestor que lleva adelante la estrategia desde el lanzamiento, es algo que da mucha confianza y demuestra alineación de intereses con los inversores.
Sin duda, se trata de un producto diferente, que puede encajar muy bien a los inversores defensivos que quieran dormir tranquilos con un fondo que puede protegerlos en los momentos más complicados de mercado, pero generando retornos interesantes a largo plazo.
