Baillie Gifford. ¿La mejor gestión Growth del mundo?

Baillie Gifford Worldwide Long Term Global Growth Fund, es un fondo independiente, que se distingue por su filosofía de inversión, centrada en encontrar las empresas de alto crecimiento más innovadoras, las joyas del futuro. En este capítulo profundizamos en la actual cartera y en diferentes tesis de inversión al detalle. Inversiones que abarcan sectores de rápido crecimiento como el e-commerce, el cloud o el gaming entre otros. Siempre con un enfoque en el largo plazo y evitando las distracciones del corto plazo, y con un equipo de especialistas a la espalda, estamos ante un fondo capaz de batir al mercado, invirtiendo en empresas con unos niveles de inversión en investigación y desarrollo muy superiores al índice. Se trata de un producto excepcional para aquellos que son conscientes de que los mejores retornos vienen de la mano del largo plazo, la convicción y el crecimiento de las empresas.

Para ello, contamos con Rafael Garay, miembro del equipo de ventas de Altamar, entidad que representa a Baillie Gifford en España.

ISIN: IE00BK5TW727

Transcripción

PRIMERA PARTE

Hoy hablaremos de Baillie Gifford, una gestora centrada en invertir en empresas de fuerte crecimiento e innovadoras con un verdadero enfoque de largo plazo. Es una gestora única por muchas razones, como por ejemplo, por tener 120 años de historia y mantenerse independiente, siendo propiedad de los propios gestores, empleados y socios. 

También por haberse ganado la confianza de 10 de los 20 fondos de pensiones más grandes del mundo, habiendo alcanzado ya unos 300.000 millones de activos bajo gestión, así como por su estilo único, con un análisis muy exhaustivo y paciente que les ha permitido generar unos retornos excepcionales a largo plazo. 

En esta charla conoceremos en detalle a la gestora, su equipo y el proceso de inversión que siguen, así como los diferentes elementos clave que les diferencian del resto de fondos de la industria. 

Hola Rafael, bienvenido a nuestro podcast de nuevo. Eres el primer invitado que repite. Es un placer tenerte por aquí, esta vez para hablar de Baillie Gifford. 

¿Qué tal Dani? Muchas gracias a vosotros por la invitación una vez más y el placer es nuestro. 

Vamos a comenzar con una de las preguntas más difíciles y es que nos expliques en una línea cuál es el objetivo de esta gestora. 

Bueno, a ver, antes de resumir en una línea, yo creo que insistir en que evidentemente rentabilidades pasadas no quieren decir nada a futuro. Y que luego también cualquier recomendación que hagamos o comentarios de una compañía no quiere decir que estemos animando a comprar o vender el valor. Yo creo que eso siempre es bueno puntualizarlo. 

Y en cuanto a la forma de resumir Baillie Gifford, lo que siempre digo es que lo que buscan es generar retornos extraordinarios en el largo plazo para los partícipes de sus fondos. Lo interesante luego es ver cómo lo hacen. Pero ese es el resumen. Generar alfa para los inversores de los fondos de Baillie Gifford. 

Creo que es una de esas gestoras donde es muy interesante conocer el origen de la gestora, la historia y la situación actual para entender muy bien dónde estamos invirtiendo. Así que cuéntanos quién es Bailllie Gifford y toda esta trayectoria que han seguido hasta donde estamos hoy. 

Pues sí, la verdad que lo que es sorprendente es que es una gestora que en España no se conocía mucho a pesar de los años de historia que tiene. Al final esto es una gestora que se fundó en el año 1908, o sea que tiene más de 117 años de historia y se fundó en Edimburgo. 

Originalmente los que lo fundan son August Baillie y Carlyle Gifford, que lo que lo hicieron inicialmente era para financiar todo el tema de plantaciones de caucho en Malasia y Sri Lanka. 

Entonces, lo que empezó de esa manera, pues como os digo, casi 120 años después, pues al final es una gestora con prácticamente 300.000 millones de activos bajo gestión y que está identificada, o yo creo que tiene tres características muy importantes, que son:

• La independencia
• La gestión activa
• El largo plazo

Desde el punto de vista de independencia, lo que es sorprendente, es que a pesar de tener tantos años de historia, ha crecido 100% de manera orgánica. Es decir, no digo que sea bueno o malo, sino que al final muchas veces te puede generar problemas de integración, de cultura corporativa, de un tema de egos. 

Entonces qué Bailey Gifford haya llegado a alcanzar 300.000 millones de activos bajo gestión de forma orgánica es bastante sorprendente. Y después otra cosa que es interesante es que sigue estando en manos privadas. Es una gestora que no cotiza, está en manos de los propios gestores y analistas de la compañía. Entonces al final volvemos un poco a lo de antes. No quiere decir ni que sea mejor ni peor, pero nosotros le damos importancia a que una compañía no cotice porque al final lo que no tienes es intereses de corto plazo o expectativas del mercado con las que tengas que cumplir. 

Entonces para nosotros la independencia de Baillie Gifford es fundamental. 

Y luego otro detalle que es interesante es que de los 1.700 empleados que tiene, más o menos son 177 gestores y analistas, prácticamente todos están basados en Edimburgo. Al final ellos lo que dicen es que quieren ver el mundo con perspectiva, no quieren estar en los grandes centros financieros, en Londres, en Nueva York, porque la forma en la que invierten, que ahora pasaremos al segundo punto que es la visión de verdad de largo plazo, pues al final no te obliga a estar en el día a día de los grandes mercados financieros, sino que quieres ver las cosas con perspectiva y tomar decisiones de verdad de largo plazo en el interés de los partícipes. 

Entonces, como decía, prácticamente todo el mundo está trabajando en las oficinas de Edimburgo y sé que es verdad que tiene una oficina desde hace unos dos o tres años en Shanghái por razones obvias. Al final el mundo va por donde va y el crecimiento en el mundo viene por, bueno, pues por Asia y era un poco la razón por la que evidentemente, abrieron una oficina ahí, porque al final sí que tienes un tema de barreras, sobre todo de cultura corporativa y demás, que era importante, bueno, pues solucionar estando físicamente. 

Entonces, eso está por el lado de la independencia. 

Como os decía, el otro punto que me parece fundamental es el largo plazo. Aquí un poco lo que siempre decimos es que Baillie Gifford es un proveedor de capital paciente. Al final tienen muy baja rotación sus fondos. Si os fijáis, y eso es público, pero en los datos de la CNMV, la mayoría de los fondos con los que podéis trabajar, al final tienen rotaciones de cartera anuales del 100%. Baillie Gifford, para que os hagáis una idea, rota entre el 5% y el 20% en los escenarios más elevados. Bueno, entonces al final, como os digo, son proveedores de capital paciente. 

Yo siempre pongo esta similitud, pero al final lo que son es inversores industriales, no financieros. Al final, cuando compran una compañía, la compran por la convicción en los fundamentales y salvo que esos fundamentales cambien, no se dedican a salir a entrar en la compañía porque el mercado está descontando, por ejemplo, subidas de tipos de interés. 

Al final, como os decía, de media tienen las compañías en cartera más de 7 años, prácticamente a lo largo de todas las estrategias. 

Y luego otra cosa que a mí me parece que es interesantísima es que es la única gestora que paga a sus gestores el bonus a 5 años rolling. Eso es importante porque al final, lo que tienes es el incentivo perfecto o importante de que un gestor no esté preocupado si está por detrás este año del índice o no, sino que de verdad esté tomando las decisiones de inversión correctas en base a los fundamentales, como os decía antes. 

Y aquí hay un ejemplo que yo siempre pongo que es bastante interesante. No sé si os suena o si conocéis una compañía americana que se llama Illumina. Para que os hagáis una idea, Illumina se encarga de todo el tema de secuenciación del ADN y cuando ellos la compraron, al poco tiempo Roche, que es una compañía farmacéutica, en el año 2012, hizo una OPA por el 100% del capital de Illumina, pagando una prima del 60%. Y gracias a que Baillie Gifford era uno de los Mayores Accionistas y que tiene esa visión de largo plazo y que los incentivos de sus gestores son de largo plazo, votaron en contra de esa OPA, consiguieron convencer a los accionistas y hoy en día esa compañía vale cuatro veces más de lo que valía hace diez años. 

Interesante porque todo el tema de secuenciación del ADN, para que sepáis, en esa época costaba dos millones de euros secuenciar el ADN en una persona y ahora vale 800 dólares. Es bastante curioso. Y eso, ¿cómo lo haces? Pues volvemos a lo de antes. Gracias a que tú eres una gestora que no cotiza, que estás en manos de tus propios gestores y analistas y que tú pagas a tus gestores a cinco años rolling el bonus. 

Por lo tanto, no hay un gestor que esté preocupado diciendo, oye, es que este año a lo mejor me quedo sin el bonus y lo que diga es, bueno, yo me meto la plusvalía del 60% por este año en el fondo y el año que viene dios dirá. Entonces, para nosotros es muy interesante esa alineación de intereses de verdad de largo plazo en la estructura de la compañía. 

Y luego, por último, el tercer punto que yo creo que merece la pena que comentemos es la gestión activa. Y aquí no es que sean activistas y aquí siempre lo decimos, no es que ellos vayan a entrar en una compañía para obligar al equipo directivo a vender una división o comprar otra o reestructurar o lo que sea. Al final ellos aquí, cuando hablamos de gestión activa, nos referimos a que son totalmente agnósticos en cuanto a los índices. Tienen actives Shares altos, estamos hablando de más del 90% y tracking errors altos. 

A lo mejor la estrategia más diversificada, estamos hablando de 4% o 5% de tracking error y las más concentradas de 8% o 9%. Por eso y este es un poco también otro disclaimer, esto no es para todo el mundo. Al final tiene que ser un inversor que se pueda permitir esa ese horizonte temporal. De verdad, es muy importante. 

Y también, por supuesto, el valor de la inversión, que sea de largo plazo y luego también que al final sean capaces de asumir esa volatilidad que evidentemente va implícita a la hora de gestionar con ese horizonte temporal. 

Ahora me gustaría preguntarte por todo el equipo de gestión que está a los mandos del fondo y conocer mejor cómo se distribuye todo este proceso de análisis, quiénes son las personas que están a los mandos del fondo y conocer estas personas que están detrás, al final son el alma de la gestión. 

Aquí yo creo que volvemos un poco a lo de antes. Lo que es importantísimo es que no hay ningún gestor estrella. Al final, de los 1700 empleados son 177 gestores y analistas que casi todos están sentados en el mismo piso del mismo edificio en Edimburgo. Son equipos relativamente pequeños, estamos hablando de 8 o 10 personas dependiendo de la estrategia y además, eso sí que es verdad que es muy británico, pero al final lo que ellos tienen es gente muy buena, gente top de las materias, asignaturas o carreras del mundo y al final no tienen lo típico de empresariales CFA, sino que al final tienen músicos, médicos, filólogos, historiadores y lo que cogen es a los mejores de cada carrera desde muy jóvenes y les hacen un plan de rotación. 

Una cosa que es importante, es que la rotación del personal en Baillie Gifford está por debajo del 5%. Entonces normalmente en la parte de gestión y análisis entran en un equipo, tienen un plan de carrera de rotación por distintas estrategias y luego les asientan unos años en los que tienen una estrategia y luego les cambian. O sea que al final es un poco lo que os digo, lo que es importante de Baillie es que es un tema de ADN, de cómo analizan las compañías y cómo las valoran y eso está totalmente permeado en toda la estructura de gestión y de toda la compañía. 

Cuando veis un poco la antigüedad del equipo gestor muchas veces pues eso, tiene 37 años de experiencia laboral, de los cuales los 37 , y sobre todo los jefes de los equipos de de las distintas estrategias, prácticamente han estado toda su vida laboral en la gestora. 

Y luego hay un detalle que también es importante que antes lo he mencionado y perdonar que es el tema de, volvemos a los tres puntos de independencia, gestión activa y largo plazo. A mí hay un punto importante que también es un poco la razón por la que no se conocía Bailiff en España, que es que tiene un perfil muy institucional. 

Al final, si juntáis entre planes de mandatos en documentos y seguros y demás prácticamente el 80% de su base de clientes es totalmente institucional lo cual vuelve un poco al origen que al final oye tienes una estructura muy distinta tienes una gestora que no cotiza una gestora que tiene los incentivos o la alineación de intereses de largo plazo correcta que encima su base de clientes tiene su horizonte temporal de largo plazo entonces eso les permite hacer las cosas de una forma distinta, y un detalle que es curioso es que a pesar de ser una gestora escocesa, prácticamente el 45% de sus clientes son americanos y como curiosidad y para que lo sepáis, uno de los mayores gestores de pasivos de del mundo que también tiene gestión activa y es una gestora americana le dio un mandato a baillie en el año 2003 para que gestionase su fondo de gestión activa americana junto con otras dos o tres casas.

Esto demuestra que alguien americano de pasivo vaya de Edimburgo le diga a Baillie que quiero que me gestiones mi renta variable americana activa pues un poco te demuestra y además desde hace 20 años pues tenemos un poco como los ven, pues todo el mundo institucional desde fuera. 

Vamos a entrar ya en materia y me gustaría empezar preguntándote cuál es la filosofía de inversión y este estilo que es marca de la casa. 

Son inversores en compañías de crecimiento pero por convicción no por simplicidad no porque tengo que ser growth o value. Aquí hay un dato buenísimo, y es que hay varios estudios, os voy a hablar de uno de ellos, que es un dato de la universidad de Arizona que es entre 1990 y el 2018. En el mundo durante este periodo habían cotizado en el mundo 61.000 compañías en los mercados públicos y durante este periodo se habían generado 45 trillones de riqueza bursátil. 

Cuando se analizó qué porcentaje de las 60 mil compañías eran responsables del 100% de esa riqueza bursátil era sorprendente lo pequeño del dato al final sólo el 1,3%, es decir, 811 compañías son responsables del 100% de la riqueza generada durante este periodo. 

Evidentemente hay unas que pierden y hay unas que ganan y eso es un poco la relación a la media tan famosa pero al final lo que está claro es que sólo hay unas pocas compañías que son responsables de esa riqueza general en los mercados y un poco siempre pongo el caso y es que las compañías son como las personas, al final nacen, se desarrollan, maduran y se tiene que reinventar para no morir. 

Entonces al final, es lo que intentan buscar. Ellos cuando analizaron cómo habían sido esas 811 compañías a lo largo de esos periodos, lo que vieron es que eran compañías pues con una serie de métricas de crecimiento, de doblar ventas, de crecimiento de ventajas competitivas, de fortaleza financiera. Todo eso luego lo replicaron en lo que ellos llaman el “10 question framework”, que son sus diez preguntas que se hacen a la hora de invertir en una compañía. 

Esto es consecuencia de analizar cómo eran las características de las compañías que habían aportado valor. Pues se dieron cuenta que eran esas compañías extraordinarias con crecimientos exponenciales por muy por encima de la media y eran las que habían generado esa riqueza bursátil. 

Vamos a profundizar en este proceso de inversión que tiene la gestora de cara a encontrar a estas compañías que generan esos beneficios excepcionales o que son las grandes ganadoras a futuro. Ya las has introducido con las preguntas pero cuéntanos, cuáles son estas preguntas qué temas son los que miran a la hora de encontrar estas compañías.

Como os decía y esto es importante, esto es un proceso constante. Es verdad que esto ha sido la evolución de muchos años pero al final siempre intentan hacer mejoras en su proceso de inversión. Prácticamente se basa como decía en esas 10 preguntas que están  segregadas como en cinco subapartados. 

Cómo es de excepcional la oportunidad a largo plazo como la visión de liderazgo de la persona que dirige la compañía y sobre todo la capacidad de implementación.  Cómo afecta o cómo trata la compañía con todas las personas que interactúan con ellos tanto los clientes como los proveedores como los accionistas y como los empleados. 

El tema de la fortaleza financiera y los retornos que sean extraordinarios a futuro. Entonces ahí si queréis entramos en las diez preguntas:

1º ¿Qué probabilidad hay de que esta compañía doble ventas a cinco años vista? 

Sabéis que eso es un crecimiento anualizado como del 15%.

2º A partir de ese quinto año, ¿cómo van a ser las expectativas de crecimiento?¿van a ser capaces de mantener esos crecimientos en el medio o largo plazo?

3º ¿Cómo es de sostenible en el tiempo la ventaja competitiva de la compañía? 

4º ¿Cómo es de adaptable la cultura corporativa? Si tú tienes una una cultura corporativa totalmente innovadora es muy fácil cuando tú estás arrancando una compañía, pero a medida que vas cogiendo volumen vas cogiendo tamaño pasas de 500 empleados a 15.000 o a 10.000, pues al final es muy difícil que eso sea permeable en todas las escalas de las empresas. 

5º ¿Cómo te relacionas con todas las partes interesadas de la compañía? Tanto los clientes, los proveedores, los accionistas y los empleados. Pues al final es muy importante cómo te ven tus clientes o los clientes de tus productos. Al final, que tú estés cobrando unos márgenes altos pues ¿es sostenible en el medio plazo?

En cuanto a la fortaleza financiera, hay tres puntos:

6º ¿Cómo son de sostenibles tus retornos? 

7º ¿Vas a ser capaz de mantenerlos en el tiempo o eso va a ir cayendo a medida que hay nueva competencia en la industria? Al final, subirán o bajarán y qué medidas puedes implementar para fomentar ese crecimiento .

8º. ¿Cómo utilizas el capital? Baillie Gifford, y eso es algo que me ha sorprendido, ellos lo que dicen mucho es que no entienden porque una compañía paga dividendos. Si una compañía paga dividendos la principal razón es porque no tienen nada de lo que reinvertir y por lo tanto tus expectativas a futuro de crecimiento seguramente no sean tan interesantes como a ellos les gustaría, y le dan mucha importancia a eso. 

Por las mismas, tampoco quieren que estés haciendo ampliaciones de capital sin parar o sea tiene que haber un equilibrio y lo que es importante, dentro de la estructura de capital que tenga una compañía cómo usas ese capital para invertir sobre todo en lo que llaman capex o I+D y que al final es lo que te va a asegurar esos crecimientos tanto de ingresos como de beneficios a futuro.

Y después evidentemente los resultados extraordinarios que siempre busca Baillie Gifford, como os decía, buscando ese 1,3% de compañías, pues al final lo importante y aquí siempre hacen ellos un análisis de probabilidades, ellos lo que dicen es 

9º ¿Qué probabilidad hay de que alguna compañía multiplique 5 veces la inversión a 5 años vista? 

10º ¿Por qué el mercado esto no lo está descontando o que está descontando el mercado que nosotros no estamos viendo?, o estamos viendo pero no valoramos igual.

Le dan muchísima importancia a la hora de analizar una compañía. Este es un poco el resumen de los 10 puntos que analizan de partida para poder entrar en detalle en cualquier compañía y poder invertir en ella para cualquiera de las estrategias. 

Por lo que comentas es evidente el sesgo de crecimiento y growth de la estrategia y quería preguntarte dentro de este proceso del análisis fundamental de las compañías, qué elementos o qué métricas son las más importantes para Bailllie Gifford, llegar a encontrar a estos ganadores o en qué elementos se fija dentro de toda esta valoración de la empresa.

Yo creo que es un poco todo, es crecimiento de beneficios, es mantener márgenes, es el retorno sobre el capital invertido, asignar esa estructura a la fortaleza financiera, que no tengas niveles de deuda muy elevados, pero si tuviese que elegir tres:

• Capex op I+D: Si de verdad estas compañías están invirtiendo en su futuro. En eso se fijan muchísimo porque evidentemente tú puedes tener un flujo de caja negativo, pero a lo mejor está influenciado, sabéis que tiene tres patas tienes el flujo de caja operativo, el de financiación y el de inversión pues es muy probable que a lo mejor el operativo sea el correcto, pero lo que estás es haciendo mucha inversión para el futuro, y eso te puede pesar pues si lo pasas por el balance o la cuenta de resultados te puede pesar tanto en los resultados de un año o en los márgenes y demás

Pero lo que es interesante es que de verdad tengas compañías que están invirtiendo o están pensando a largo plazo, y a eso le dan mucha importancia sobre todo volvemos un poco a lo de antes, al equipo directivo, a la visión del liderazgo, oye que no estés pensando en satisfacer al mercado en los próximos tres meses o seis meses, que tomes decisiones que aunque pueden hacer que sufras en márgenes o en ventas o en ingresos y demás, que sean decisiones que de verdad te van a aportar una ventaja competitiva en el medio plazo. 

• Crecimiento de los beneficios: A corto plazo nadie sabe lo que va a hacer el precio de una acción, ahora, a medio plazo el precio de una acción va a seguir por norma general el crecimiento de beneficios, y tú puedes mejorar el beneficio de una compañía operativamente, oye pues un año dos años, al final pues despidiendo gente mejorando el capital circulante, apretando a los proveedores, apretando a los clientes y demás. Si no creces de forma recurrente y con crecimiento sostenible en el tiempo tus ingresos, eso no se va a ver reflejado en los beneficios, entonces a medio plazo el precio de una acción va a reflejar el crecimiento de los beneficios, el cual si queremos que sea sostenible tiene que ser un reflejo del crecimiento de ingresos.

Por lo tanto, volvemos a lo de antes. Baillie Gifford es un inversor por convicción en compañías de crecimiento pero no por no por value of growth sino porque están convencidos de que a medio o largo plazo, que es el horizonte temporal en el que ellos invierten, es la forma correcta de tomar decisiones de inversión.

• Fortaleza financiera: Aquí volvemos un poco a lo de antes. Puedes por supuesto usar deuda deuda financiera, deuda bancaria, pero es importante que haya un equilibrio entre la inversión de la compañía y esa capacidad de generar flujo de caja libre para poder financiar esos crecimientos.

Entonces, yo creo que esos son un poco los tres puntos, no quitaría ninguna de las diez preguntas, pero a mi estos tres puntos yo creo que son bastante significativos a la hora de invertir por parte de Baillie Gifford. 

Una vez ya tenemos estas posiciones o estas posibles inversiones viene un punto clave en muchos fondos que es la construcción de la cartera final. Cuéntanos cómo hacéis esta gestión de los pesos de las posiciones, cómo se distribuyen, cómo incorporáis las compañías a las carteras, etcétera. 

Como os digo depende siempre de la estrategia y habrá carteras concentradas que tengan entre 30 y 60 posiciones y habrá otras que tengan entre 70 y 100 posiciones depende mucho, pero siempre hay unos mínimos.

Primero todo se cumple con la norma de UCITS, la de 5, 10, 40 que sabéis que al final cualquier compañía no puede pesar más de un 10% en el fondo y que la suma de las posiciones que tengan más de un 5% no pueden pesar más del 40% en total de la cartera. 

Ellos son totalmente como os he dicho al principio, agnósticos en cuanto a los índices, ellos al final en lo que se basan es en lo que se conoce como el stock picking, el análisis fundamental, entonces al final los pesos dependen mucho del potencial de revalorización y del nivel de convicción de la gestora o de los equipos de gestión dependiendo un poco de cada estrategia.

Luego evidentemente hay mínimos, depende de la estrategia, hay mínimos por capitalización a partir de los cuales se pueden meter las compañías pero al final como os digo depende mucho, los equipos de gestión normalmente pues están siempre formados por, depende pero hay equipos, la media suele ser entre 8 y 10 personas, siempre hay un par de socios y luego hay dentro de todo el equipo de gestión pues hay un una parte del equipo que son de verdad los que toman la decisión final que suele ser consensuada que yo creo que eso es importante.

Y por tener algún ejemplo concreto cuéntanos cómo hacéis este proceso por ejemplo en vuestro fondo insignia que es el Worldwide Long Term Global Growth. 

En el caso específico del Long Term Global Growth que este es un fondo global concentrado de renta variable, al final como os decía es totalmente agnóstico a los índices lo que invierte es entre 30 y 60 compañías que actualmente tiene 37 y al final lo que os decía pues dentro del cumplimiento de la norma de UCITS. Normalmente el peso de una depende del nivel de potencial y de convicción. 

Si que es verdad que cuando se compra una compañía nueva de cero al final se le asigna un peso entre el 1 y el 2% máximo y se deja un tiempo hasta que la tesis de inversión de verdad se afianza, incluso si cae o si sube no se compra o se vende, sino que se mantienen las compañías que están cumpliendo con los objetivos y dejarlas correr. 

Y volvemos a lo de antes la decisión fácil sería oye esta acción que ha subido un 30% pues oye me meto la plusvalía vendo un poco y compro otra cosa. Pues es verdad que pensando en el largo plazo y si prácticamente lo siguen haciendo bien pues lo de “let your winners fly” al final que es un poco lo que ellos dicen: dejar correr a tus ganadores, si operativamente siguen siendo o cumpliendo con tus objetivos.

Es evidente que la cartera de este fondo tiene un componente temático. Podemos agrupar las diferentes posiciones en ciertas temáticas que van encajando entre ellas. Entonces, quería preguntarte de qué es fruto esta distribución, como funciona este componente temático en la que agrupáis las carteras. 

Esta estrategia, como os decía, se lanzó en el año 2004 o sea va a hacer justo 20 años de historia ahora. Si alguien se coge la cartera del long term global growth en el 2004, el top 5 de compañías en esa época era Golden west financial que es una compañía financiera americana, tendríais a Atlas Copco una compañía industrial nórdica, tendríais siempre el tabaco, petrobras, gazprom. 

Hoy en día bueno por decir el top 5 pero tenéis nvidia, amazon, pin duoduo, tesla, sbl. Lo que me diríais es oye rafa cómo ha evolucionado, como ha cambiado en los criterios de inversión por parte de billy gifford y un poco mi respuesta es que no. La realidad es que hace 20 años las compañías que crecían un poco, las compañías que doblaban ventas que tenían ventajas competitivas sostenibles que estaban, eran disruptoras o estaban en industrias en transformación que es un poco lo que ellos buscan. 

Eran esas compañías, lo que pasa es que el mundo ha evolucionado de forma radical y el otro día he hablado con un cliente para mi desgracia yo acabé la carrera en el año 2008 en esa época todavía no había iphones seguíamos con blackberries y leyendo un artículo que publicó el otro día Baillie Gifford decía que los iphones que se lanzaron, el último que se había lanzado era 140 veces más potente que los de hace 10 años en 2012. 

Lo que quiero decir con esto es que tendemos a pensar que las cosas no cambian o cambian más lento de lo que en realidad está ocurriendo. Volviendo un poco a lo que me decías de sectores o industrias al final Baillie Gifford lo que intenta es evitar también un poco la asignación industrial o la categorización industrial un poco típica del mercado. 

Ellos lo que dicen es que hay una serie de macro tendencias que son evidentes desde el punto de vista de toda la parte de disrupción en el mundo de la salud hasta todo el tema de las tecnologías renovables o la evolución tecnológica de las renovables, todo el tema de software, todo el tema de e-commerce. No hay una sola industria que no esté sufriendo un proceso de transformación o de disrupción a día de hoy. 

Lo que hacen es ese análisis a través del diagrama de Euler. Intentan ver los distintos pesos como por macro tendencias y es un poco cómo están posicionados.

Enlazado con esto te quería preguntar si la macro o este análisis del ciclo económico tiene algún peso dentro del proceso o es más fruto de todo este análisis fundamental de conocer las compañías una por una.

Eso es algo que a mi me sorprendió muchísimo y estoy seguro que a todos os va a sorprender. Baillie Gifford no tiene un CIO, es decir, no tiene un jefe de inversiones, ellos son inversores industriales no financieros, ellos hacen un análisis fundamental con un horizonte temporal de largo plazo. Entonces evidentemente que si hay una serie de tipos de interés te puede afectar a la valoración o no pero al final si tu estas invirtiendo en esas compañías en esas muy pocas compañías en esas 800 compañías que son solo 1,3% responsables de esa generación de riqueza, lo que te importa es que tengas crecimientos extraordinarios que tengas esa forma de hacer las cosas de reinvertir o remodelar una industria.

Entonces, ellos no tienen un CIO porque no quieren sufrir ese tipo de distracciones o sea el tema depende mucho del horizonte temporal de los clientes. Ellos, lo de estar “underweight” Japón, “overweight” Europa, ese tipo de cosas o más ahora en renta fija que en renta variable como os decía tienen muy poca de gama de producto prácticamente todos son fondos de renta variable y tienen son pocos fondos pero renta variable global más o menos diversificada y luego algunos algunas estrategias regionales pero ya está o sea ellos lo que compran son esas pocas compañías y las intentan identificar en una fase avanzada de su proceso de inversión que yo creo que eso merece la pena que hablemos que es sobre cómo analizan ese tipo de compañías y las mantienen en el tiempo salvo que los fundamentales cambien. 

Para acabar esta sección me gustaría preguntarte cuáles son las tres métricas o los tres elementos más clave que crees que definen Baillie Gifford y su forma de invertir.

Para mí que son las tres variables:

1. Independencia: Esa capacidad de hacer las cosas de forma independiente gracias a que no cotizas y a pesar de tener ciento y pico años de historia y en partes también incentivas a tus empleados porque les pagas a cinco años el rolling del bonus 
2. Largo plazo: No hay más que ver la rotación de las carteras. Estamos hablando de niveles de rotación entre el 5% y el 20%, lo cual eso confirma que tú tienes una vida media de tus compañías en cartera en torno a 7 años o por encima de 7 años. 
3. La gestión activa: Es una cosa que me parece muy diferencial, es un elemento clave que hay que comentar y es cómo Baillie Gifford analiza las compañías. Aquí yo creo que es importante el tema del análisis y cómo lo hacen.

Los informes del sell side de los analistas del broker, que al final también hay que conocer sus intereses y que tienen los horizontes temporales más cortos y siempre están fijándose que va a pasar a tres meses a seis meses máximo a un año y muy centrado en los resultados en el próximo trimestre y cómo van a hacerlo mejor o peor que las expectativas del mercado, Baillie Gifford lo que hace es pagar al final. Lo que dicen es que quieren hacer un análisis de verdad superior con conclusiones mucho más profundas y mucho más duraderas.

Entonces al final ellos como son una gestora, volvemos a hablar antes con casi 300 mil millones de actos bajo gestión, os podéis imaginar los fees de gestión que eso genera ellos tienen presupuestos de análisis ilimitado pero son presupuestos de análisis de verdad, no pagan a un broker para que les dé análisis sino lo que dicen van a los mayores expertos de la materia que sea y les pagan para que les digan si el mundo va por aquí y el tipo de compañías en las que tienes que invertir. 

Al final volvemos un poco al ejemplo que os he explicado antes de Ilumina. La razón por la que ellos invirtieron en ilumina en esa época, como os decía antes, secuenciar el ADN costaba 2 millones de dólares ahora está por debajo de los 1000 dólares, ellos invirtieron ahí porque lo que hicieron es pagar cantidades muy importantes y muy superiores evidentemente a lo que cobraría un broker o una casa de análisis de renta variable para hacer análisis de verdad y determinar si la industria va por aquí y al final esto es lo que creemos que va a transformar la industria por completo. 

Esto imagino que ya lo veremos más adelante, pero es igual que todo el tema del vehículo eléctrico que a pesar de ser una tecnología que existe desde hace mucho pues ahora la bajada de costes permite que se implemente o todo el tema del ARN mensajero es un poco lo mismo.

Al final una cosa que me parece que es diferencial y que es importante y volviendo un poco a lo de antes de porque las compañías son como las personas, nacen evolucionan se desarrollan y maduran y si no se reinventan acaban muriendo, es porque muchas veces, y es un poco algo que yo he aprendido con el tiempo también, es que los equipos directivos si no tienen los intereses o una alineación de intereses correcta, no van a tomar esas decisiones en beneficio del largo plazo y toman decisiones de corto plazo. 

Este es el ejemplo de Kodak y todo el tema de las cámaras digitales. Evidentemente ellos tenían la tecnología y sabían que existía pero no quisieron implementarlo de forma masiva en su estructura societaria porque al final lo que tenían eran muchas peleas con los sindicatos, con las fábricas. Al final, te iba a pesar mucho en el balance y en la cuenta de resultados en el corto plazo, y los directivos, no digo en este caso, pero que suele pasar que muchas veces los directivos no toman esas decisiones pensando en el medio plazo o largo plazo que es el interés de verdad de los accionistas. 

Vamos a comenzar la segunda sección titulada de las preguntas de andar por casa y que espero que nos ayuden a terminar de conocer un poco mejor a la gestora con unas preguntas un poco diferentes. Rafa, cómo describirías la empresa, el sector o la posición perfecta para la gestora.

Rotan tan poco las carteras que siempre me fijo en que compañía compran o venden, sobre todo las que compran porque al final yo creo que la razón principal por la que comprarían algo es por esa capacidad de disrupción. 

Suele ser una empresa disruptiva que está sobre todo centrada en la toma de decisiones de largo plazo. Suelen ser compañías que están fundadas y están dirigidas por una persona visionaria en la industria o que está la familia fundadora todavía dentro del accionariado.

Toman esas decisiones de largo plazo y operan en industrias que tienen crecimientos estructurales o que están siendo transformadas por varias razones. Volvemos un poco a lo de antes, Baillie Gifford opina que prácticamente todas las industrias están en un momento de transformación radical.

Dicho esto, el primer punto es que sean empresas disruptoras.

El segundo punto sería que tuvieran ventajas competitivas y sostenibles en el tiempo.

Volvemos a lo de antes, dentro de esas 10 preguntas a la hora de analizar una compañía yo creo que lo que es importante es cómo de sostenible es tu ventaja competitiva. Tanto en los vehículos eléctricos o en el ARN mensajero, la historia te demuestra que haber sido el primero en tomar esas decisiones y luego además una vez que coges escala eso es una ventaja competitiva muy difícil de romper por parte de los incumbentes. 

Y el tercer punto, que uso estás haciendo o si estás invirtiendo en tu futuro, como estás haciendo ese plan de expansión de capital expenditure que es todo el tema de inversiones, pues si de verdad estás pensando en generar valor añadido sobre todo a medio plazo de cara a tus clientes y con tus productos, el tema del crecimiento de beneficios que al final es un poco una consecuencia de eso, de todo lo que has invertido y todo ese valor que generas para tus clientes, y luego la posición financiera. 

En tu opinión qué crees que hace diferente a esta gestora respecto a otras alternativas de la industria, especialmente dentro de la gama de fondos de renta variable global. 

Lo que es diferencial es que hay muy pocas gestoras que tengan esa estructura interna tan característica de Baillie Gifford. Volvemos a lo de antes, gestora que no cotiza, gestora que ha crecido orgánicamente el 100% de sus activos, es decir, nunca se ha comprado otra gestora, nunca ha tenido problemas de integración de cultura corporativa, una gestora que tiene equipos que son incorporados desde muy jóvenes recién licenciados en distintas materias. 

Por tanto, Baillie Gifford quiere ver el mundo de forma diversa, quiere esa visión homogénea de las cosas de forma muy diversa y de forma global. Entonces al final, yo lo que os decía, pues tienes muy pocas gestoras con esa independencia, esa capacidad de invertir a largo plazo, porque al final hay gestoras con intereses distintos que al final lo que están pensando es en el corto plazo y en seguir mucho a los índices porque consideran que es lo que tienen que hacer, pero no es el caso de Baillie Gifford.

Son capaces de generar ese alfa, generar retornos extraordinarios a los participantes de esos fondos en el largo plazo. De esta manera, Baillie Gifford tiene una estructura diferencial y que no es tan común en el mercado. 

Para acabar, ¿a qué tipo de inversor o en qué tipo de carteras crees que encajaría estos fondos? 

Evidentemente esto es para un perfil de inversor agresivo, incluso para un perfil agresivo que quiera tener mayor exposición de renta variable para una parte de su cartera.

Estos son gestores activos, gestores con tracking errors altos y con active shares altos. Por tanto, no van a estar pegados a los índices y van a tener volatilidad. La volatilidad es tanto para arriba como para abajo. Es verdad que la gente muchas veces solo piensa en la volatilidad para abajo porque el fondo ha caido no se cuanto, pero cuando el fondo ha subido un +100%, en eso no pensamos. 

Yo siempre tengo en la cabeza, el mercado de renta variable depende un poco del periodo en el que lo mires pero suele generar en torno a un 7-8% de rentabilidad con una volatilidad del 15%. Si tu tienes un fondo que te genera un 10 o un 12% anualizado evidentemente la volatilidad está por encima del 15%, entonces ¿para qué tipo de cliente va dirigido este producto? Para un perfil agresivo y luego para una parte de ese perfil agresivo que de verdad tiene un horizonte temporal de largo plazo que es el mismo en el que ellos piden que sus equipos directivos de las compañías tomen decisiones, es el mismo en el que ellos pagan a sus gestores a largo plazo y es el mismo que ellos conceden a la hora de meter una compañía en una cartera, que como os decía, periodos medios de más de 7 años.

Por tanto, todo el tema de ver cómo evolucionan las ventajas competitivas, de que sean capaces de implementarlas, de que sean capaces de ganar cuotas de mercado, de cambiar una industria, eso no se hace de la noche a la mañana, entonces por las mismas, el inversor en este tipo de fondos tiene que tener la capacidad de aguantar primero de todo ese horizonte temporal y luego por el camino de la volatilidad.

Por lo tanto, se que no hay mucha gente con esa capacidad, pero es algo que es importante, conocer el producto a la hora de invertir. 

Hoy hemos conocido en profundidad a Baillie Gifford, sin duda una gestora con un estilo único y muy diferente al que aplica gran parte de la industria. Se trata de una gestora independiente que vive fuera del ruido de los mercados y que crea un ecosistema que les permite pensar y actuar de forma diferente. 

Los empleados y socios son los dueños de la firma y sus sueldos están vinculados al retorno a largo plazo de los fondos, algo que demuestra una profunda alineación de intereses con el rendimiento de los inversores a largo plazo, lo que siempre es realmente positivo para nosotros.

Su estilo se basa en un profundo análisis fundamental de las compañías siempre con un verdadero foco en el largo plazo, lo que ellos llaman el capital paciente y que les permite entender y valorar de verdad la evolución de los negocios sin caer en las trampas del corto plazo. 

En el proceso de análisis tratan de responder a 10 preguntas clave en 5 áreas diferentes con el objetivo de evaluar con precisión la situación de la empresa y cómo afronta el futuro, con ello construir una cartera concentrada, de baja rotación y muy diferente a los grandes índices que están cambiando de forma progresiva según entran y salen nuevas empresas líderes en la cartera.

Esta mezcla de convicción, concentración y largo plazo les lleva a obtener unos retornos excepcionales invirtiendo en las grandes empresas ganadoras del mañana que son capaces de identificar de una forma muy temprana y que compensa con creces las pérdidas que puedan sufrir con aquellas empresas que no lo consiguen.

Sin duda estamos ante un fondo de alto crecimiento que no es apto para todos los públicos, pero que puede ser una gran oportunidad para aquellos dispuestos a invertir en el futuro de la mano de una de las mejores gestoras growth del mundo. 

SEGUNDA PARTE

Hoy hablaremos en profundidad de la cartera y el posicionamiento del fondo Bailey Gifford Long Term Global Growth y comentaremos con mucho detalle varias de sus tesis de inversión en cartera. 

Además, al final del podcast haremos un resumen del fondo y daremos nuestra opinión sobre él. Pero ahora vamos a conocer dónde inviertes tu dinero al confiar en este fondo de inversión. 

Hoy tenemos de nuevo con nosotros a Rafael Garay, quien es miembro del equipo de ventas de Altamar y que hoy nos va a terminar de hablar de Bailey Gifford, concretamente comentando el fondo Bailey Gifford Long Term Global Growth. Hola Rafa, bienvenido otra vez de nuevo al podcast y un placer tenerte por aquí para hablar de este interesante fondo. 

Hola Dani, muchas gracias a vosotros otra vez por la invitación y el placer es nuestro una vez más. 

En esta sección buscamos averiguar dónde inviertes tu dinero al confiar en este fondo de inversión. Así que Rafa, me gustaría comenzar preguntándote y comentando cómo está posicionado actualmente este fondo para así conocer a nivel agregado cuál es la foto general de la estrategia. 

Bailley Gifford es una gestora con muy poca gama de producto, con mucha convicción. Lo que buscan son esas pocas compañías que son diferenciales, con crecimientos extraordinarios y lo que buscan en una fase temprana de su ciclo de vida y mantenerlas en el tiempo, salvo que los fundamentales cambien, ¿vale? Entonces, dentro del Long Term Global Growth, como bien has dicho, para nosotros esto es el buque insignia de la gestora, ¿vale? Es la que lleva su filosofía a su máximo exponente.

Al final, el Long Term Global Growth es una cartera de renta variable global concentrada. Estamos hablando entre 30 y 60 posiciones. A día de hoy tienen 37 compañías, ¿vale? Y una cosa que es interesante es que dentro de los casi 300.000 millones de activos bajo gestión que tiene la gestora, esta estrategia gestiona 38 mil millones, es más de un 10% de los activos, lo cual es bastante sorprendente.

Dentro de la cartera, si centramos un poco las tripas del fondo como os decía, bueno lo primero todo que evidentemente el fondo lo que tiene es un objetivo de estar 100% invertido, prácticamente tienen un 1,8% en liquidez pero es un tema estructural por temas de operativa y luego en cuanto a pesos, son totalmente agnósticos en cuanto a los índices y la composición de los índices.

Lo que buscan son esas pocas compañías y actualmente tienen un peso en eeuu prácticamente como del 57%, tienen un peso en emergentes del entorno al 24% y en europa un 17% y el resto es residual. Pero a diferencia a lo mejor de los índices más generales que tienen pesos en japón en pacífico y a lo mejor algo de menos peso en emergentes, pues esto es un poco la composición de Baillie Gifford.

Si entramos un poco más en el detalle de los sectores, a nivel de composición tienen en torno a un 33% en lo que se llama consumo discrecional y un 21% en lo que se categoriza como IT, todo el tema de tecnología. En cuanto a servicios de comunicación estamos hablando de un 13%, salud un 16% y desde luego lo que está infraponderado por convicción de las compañías, es en temas industriales y financieros.

Dentro de este posicionamiento por regiones destaca el mayor peso en asia que hemos comentado sobre 24% contra europa que pesa el 17%, y quería preguntarte por este cambio porque es una sobreponderación importante de los mercados asiáticos emergentes y especialmente también contra los índices que suelen tener un peso muchísimo más pequeño en asia y en emergentes,  ¿a qué se debe este peso tan importante en asia por encima de europa en el fondo?

Ese peso más alto en Asia y en emergentes que viene por China es consecuencia de los potenciales de las compañías, es donde encuentran ellos mayor potencial de revalorización o donde encuentran esas pocas compañías que creen que son extraordinarias, esa es la justificación.

Hay una consecuencia detrás de todo, y es que asia pero sobre todo china, dentro de pocos años puede ser un país que va a ser la primera economía del mundo adelantando a eeuu que va a pasar de ser un país productor a ser un país consumidor donde vas a tener cuatrocientos millones de habitantes que van a entrar como clase media y eso tiene unos cambios de tendencias radicales. 

Pero como os digo, no es tanto por esa visión macroeconómica sino por el potencial de revalorización de las compañías en las que invierten.

Me gustaría profundizar en este proceso de valoración de compañías que ya vimos conceptualmente en el anterior podcast para preguntarte qué elementos y qué métricas son las más importantes a la hora de seleccionar las empresas y si no puedes comentar dentro la cartera  algunos ejemplos de métricas agregadas o clave crees que pueden servirnos para entender muy bien el tipo de fondo que tenemos delante y la cartera que compraremos en el caso de invertir en el fondo.

Ya vimos las diez preguntas en las que se basa la gestora y a la hora de invertir en una compañía. A lo que le dan más importancia son las tres métricas en cuanto a inversión en el futuro de la inversión en el futuro de la propia empresa, en cuanto al crecimiento de los beneficios y sobre todo la fortaleza financiera.

A nivel agregado de la cartera lo que es interesante es que si vemos cuánto están invirtiendo estas compañías en el futuro, hay dos métricas que me parecen muy buenas que facilita Baillie Gifford:

El capex: Si le quitamos el plan de inversión menos la depreciación y le sumamos el I+D, y a eso lo dividimos entre la recompra de acciones y el pago de dividendos, estamos hablando de que las compañías en cartera, la cartera de media tiene un ratio de 2,5 veces frente a 0,5 veces del índice. Hay otro dato ilustrativo, qué porcentaje de las ventas, de los ingresos, no de los beneficios, estas invirtiendo en I+D, en investigación y desarrollo.

La cartera, de media, está invirtiendo un 17% de lo que ingresa frente al índice que está por debajo del 10%. Esto es un dato clarísimo de como es de importante para las compañías que tenemos en cartera el medio y largo plazo, y generar esas barreras competitivas sostenibles en el tiempo en contra de los intereses del mercado a corto plazo.

Crecimiento de los beneficios: Baillie Gifford es un inversor en crecimiento por convicción, no por simplicidad del mercado. Si analizamos la cartera los últimos cinco años estamos hablando de que han crecido de media anualizado un 15% comparado con un índice que ha crecido en torno al 7%.

Se está demostrando que si tú tienes un crecimiento de beneficios sostenidos, tu crecimiento de ingresos ha sido también superior a la media vale y luego.

Fortaleza financiera: De media, la cartera tiene una posición neta de caja comparado con deuda financiera neta de los índices, incluso en un escenario como el de subidas de tipos de interés tan radical que hemos tenido, dónde cualquier compañía que estuviese un poco apalancada, sus costes financieros se disparan en la cuenta resultados, pues al final, lo que da tranquilidad es saber, primero todo que tienen capacidad de generar flujo de caja libre y seguir invirtiendo pero que su cuenta de resultados no se va a ver muy lastrada por esos costes financieros elevados gracias a que al final tienen una posición neta de caja. 

Es importante que dentro de la cartera más del 80% de las compañías generan beneficio neto positivo o genera un flujo de caja positivo y luego más de dos tercios de las compañías tienen posición neta de caja. 

Este proceso os lleva a sobreponderar ciertos sectores, incluso estas temáticas de inversión que comentamos en el anterior capítulo. De estas temáticas me gustaría que nos dijeras cuáles son quizás las más relevantes si quieres comentar por encima la mayoría de ellas pero sobre todo las que son más importantes donde más posicionado está el fondo y la estrategia en la actualidad. 

Ellos son totalmente agnósticos a cómo la industria financiera pretende categorizar o segmentar el mercado o las alternativas de inversión. Baillie busca esas pocas compañías extraordinarias, que sean compañías disruptoras o en disrupción y observan unas macrotendencias que son muy evidentes. 

Uno de los ejemplos típicos es todo el tema de la disrupción que está habiendo en la industria de la salud. Ellos tienen inversiones en compañías, ya os mencioné ilumina, que lo que hacen es el tema de secuenciación de la ADN, pero también han sido los mayores accionistas de Moderna desde antes del COVID, además de todo el tema del ARN mensajero que pasaremos a comentar más adelante, que también supone un cambio radical en la industria. Hay otra compañía que se llama Dexcom que también es interesantísima para el tema de análisis de la glucosa. Hay una macro tendencia que es evidente que va a hacer  que la esperanza de vida media se alargue mucho, hay mucho tema de inversión en biotecnología que es importante seguir.

Otra de las subindustrias que Baillie Gifford le presta mucha atención es todo el tema de la revolución tecnológica dentro del mundo de las renovables ¿vale? aquí yo creo en su momento ya lo comentamos pero en Tesla han sido los mayores inversores desde el año 2012 por detrás de Elon Musk hasta prácticamente el año pasado. Siguen estando en el top 10 pero ahí evidentemente pues ellos vieron que había bueno pues un potencial enorme pero también desde el punto de vista de CATL que esta es una compañía que todo el tema de las baterías de litio chinas, bueno pues ahí NIO también es otra compañía que tienen en cartera que esta es pues también otra compañía, otro productor de vehículos eléctricos chino, en fin, aquí al final lo que es evidente es que el motor de combustión interna no va a desaparecer no va a pasar a cero pero hay una tendencia estructural radical tanto por parte de los gobiernos y de las políticas que se están implementando en los países para girar hacia ese mundo más eléctrico en favor de este tipo de compañías. 

Otro ejemplo que es evidente y que es claro es toda la parte de e-commerce, al final desde Pinduoduo, Meituan, Mercadolibre, Coupang, Shopify, ahí al final hay muchas compañías que están muy involucradas en todo el tema de e-commerce en las que pues Baillie Gifford está convencido que hay que estar presentes sobretodo para generar esos retornos extraordinarios en los fondos.

Otros ejemplos son todo el tema de chips, son inversores en ASML, son inversores en NVIDIA, son inversores en otra compañía de semiconductores que se llama Advanced Micro Devices, en fin, es un poco es donde ellos están presentes. 

También siguen estando presentes en compañías a lo mejor más tradicionales o más industriales o más de lujo pues tipo Kering o Hermes, vale pero volvemos un poco a lo de antes, ellos compran las carteras intentando buscar esas industrias que están en transformación o que van a transformar un poco pues el mundo y buscan esas compañías dentro de esas subindustrias que son disruptivas o que son las causantes de esos cambios. 

Uno de los elementos clave cuando invertimos en empresas o en carteras de alto crecimiento, algo fundamental en Baillie Gifford, es el tema de la volatilidad a corto incluso a medio plazo, algo que influye por cierto muchísimo en los inversores, en cierto tipo de inversores específicamente, así como la máxima caída que pueden sufrir tanto las posiciones en cartera como el fondo en su conjunto, algo que además ha sido realmente importante en los últimos años dónde hemos visto una volatilidad y unas máximas caídas pues bastante por encima de las medias de los últimos años, ¿no? ¿Qué nos puedes contar sobre ello? ¿Cómo afronta Baillie Gifford la volatilidad y el riesgo de la cartera? 

Evidentemente la volatilidad es inevitable, volvemos un poco a lo que había dicho ya en su momento que es que si pensamos en el mercado de renta variable te da una rentabilidad histórica media más o menos del 7-8% con una volatilidad del 15, si tú inviertes en una estrategia como Baillie Gifford Long Term Global Growth, qué estás hablando de rentabilidades cercanas al 13%, evidentemente para alcanzar esa rentabilidad, esa volatilidad tiene que estar por encima de la media del mercado. Entonces insistimos que la volatilidad es inevitable y luego una cosa que es importante es que la gente solo piensa en la volatilidad para abajo cuando también es para arriba, cuando un fondo te hace más 100 eso también es volatilidad, lo que pasa es que esa es una volatilidad que a todos nos gusta pero al final es necesaria para conseguir esas rentabilidades extraordinarias que busca Baillie Gifford.

Lo que la gestora dice es que la simetría de resultados es importantísima, el máximo que tú puedes perder de una compañía es el 100% de tu inversión pero tus ganancias son ilimitadas. Ellos ponen varios ejemplos, compañías en las que se han equivocado y han perdido prácticamente el 100%, compañías que han comprado recientemente o desde hace unos años que son compañías como Carvana, que esta es una compañía de venta de vehículos en Estados Unidos de segunda mano, compañías como Beyond Meat, todo el tema de la proteína vegetal donde ellos eran de los mayores accionistas y que acabaron vendiendo, o también Vestas en su momento, o Tal Education en China, esas son compañías que han perdido una gran parte de su inversión o del peso que tenían en las carteras. 

Por el contrario, ellos han invertido en compañías como Tesla, en la que han multiplicado por 8300 veces su inversión, o Amazon, compañía que por cierto invirtieron en el año 2005, al año de lanzar la estrategia. Aquí volvemos un poco a como es importante ese análisis superior y diferencial a la hora de comprar una compañía, identificarla en la fase temprana de su vida y mantenerla en cartera, eso al final se hace gracias a esos acuerdos con universidades que tiene la gestora, a ese análisis de verdad de calidad que ellos financian y al final eso es lo que les permite identificar esas compañías antes. 

Tanto Amazon que compraron en el año 2005, Tencent que compraron en el año 2010, Illumina que compraron en el año 2012, Tesla en esa estrategia de Worldwide Long Term global growth entró en el año 2014.

Esa capacidad de identificar pronto las compañías te permite tener esos retornos tan extraordinarios en este tipo de ganadores, también no solo son compañías tecnológicas, aquí también tuvieron unos retornos bestiales en (…) que es la industria nórdica, en Kering, en Hermes, han tenido unos retornos también muy elevados

Cualquiera de estas compañías son capaces de compensar las 10 mayores pérdidas que ha habido en el fondo, vale entonces aquí hay una cosa que a Baillie Gifford le da mucha importancia, que es cuando cometen un error evidentemente quieren analizar el porqué han cometido el error y valorarlo, pero lo que muchas veces nos dicen los gestores es que para ellos es muy importante que si vuelve, que tienen que incentivar a sus equipos suficientemente bien o sea que si vuelven a tener un escenario de probabilidades con ese potencial como recuerdo que en el caso de Long Term Global Growth que hay una probabilidad razonable o por muy pequeña que sea, porque hay una probabilidad de que se pueda hacer 5 veces la inversión a 5 años vista, que si vuelves a enfrentarte a una situación así tomes la decisión correcta si de verdad crees que merece la pena, o sea que no te asustes por haber cometido errores, ellos insisten, nos hemos equivocado y nos vamos a equivocar en el futuro, eso es importantísimo. 

Es parte de invertir en la búsqueda de esos retornos extraordinarios, la volatilidad como os decía es inevitable.

Si nos metemos a nivel compañía, como os decía, en el caso de Tesla, han multiplicado por más de 82 veces su inversión. En un momento dado, Tesla tuvo una caída del 67,6% y ha tenido más de 10 veces en el que la acción ha caído más de un 30% y aún así Baillie Gifford, que era como os he dicho antes el mayor accionista por detrás de Elon Musk, mantuvo su posición en la compañía porque operativamente pensaban que lo seguía haciendo bien, lo que pasa es que el mercado en ese momento estaría pensando… es verdad que al final el CEO de la compañía tiene un perfil a lo mejor de cara a la galería que el mercado de repente en un momento dado se interpreta mal, o de repente dice que la acción está cara, en fin, ha habido múltiples razones por las que la acción ha llegado a caer más de 10 veces un 30%, pero aún así la gestora mantuvo la compañía en cartera y eso nos ha permitido hacer 82 veces su inversión desde que invirtieron por primera vez.

Lo mismo con Amazon. Para que os hagáis una idea, donde han multiplicado por 64 veces su inversión en un momento dado la compañía cayó un 54%. Esto fue, no sé si acordáis cuando Amazon lanzó Amazon Prime que al final ahí lo que hicieron pues es, oye, por un fee o por un fee mensual pues tienes acceso a un servicio premium y demás, y al final el mercado cuando los analistas, cuando se comunicó al mercado esta noticia, los analistas estaban pensando en los 3 meses siguientes, en los 6 meses siguientes que no se iban a cumplir las expectativas del mercado y eso lo que hizo es que la compañía cayó un 54%, cuando en verdad en palabras y en opinión de Baillie Gifford, al final esto lo que estaba haciendo es crearte una ventaja competitiva y unas barreras de entrada a futuro bestiales.

Entonces volvemos a lo de antes, cómo es de importante analizar las decisiones de los equipos directivos que de verdad sean en vistas de generar valor a medio y largo plazo.

Ejemplos tenéis todos los que queráis, Hermes también ha caído un 47% y aún así han multiplicado por 40, Nvidia, que ahora todo el mundo la conoce y ellos han sido los mayores accionistas de hace mucho tiempo, sí que es verdad que ahora han multiplicado por 28 veces, pero en un momento dado Nvidia cayó un 62%.

El mercado a corto plazo no se sabe lo que va a hacer y puede estar pensando como os he dicho antes en la subida de tipos, en los problemas de China, en la política americana, en Ucrania, pero lo importante es, operativamente esta compañía como lo está haciendo y eso es en lo que Baillie Gifford intenta centrarse sobre todo a la hora de tomar decisiones de inversión. 

Enlazando con todos los errores comentados, algo que por cierto me encanta comentar los errores, ya que muchas veces las gestoras se ponen a hablar únicamente de grandes aciertos y demás y muchas veces entendiendo los errores y cómo reaccionamos a ellos aprendemos más de cómo nos comportamos que de lo contrario.

Quería preguntarte cuáles son los principales motivos que encuentra Baillie Gifford por los que suele salir de una empresa y cómo es este proceso de desinversión y cómo se suele dar, es decir, cómo es todo este proceso de reconocer el error e ir saliéndose de él.

Pues aquí volvemos un poco a lo de antes y empieza a ser un poco repetitivo y perdonad pero al final es en base a los fundamentales de las compañías, igual que si una compañía entra en cartera es por los fundamentales, si sale es por los fundamentales. 

Ya hemos hablado y hemos introducido el tema de las diez preguntas que usa Baillie Gifford a la hora de invertir. Ellos lo que hacen es una revisión constante de esas tesis de inversión y en base a esas diez preguntas ellos tienen una reunión recurrentemente que es lo que llaman “el abogado del diablo”. Intentan atacar las razones por las que se compraron esas compañías, intentar atacar cada uno de los diez puntos por los que han entrado, entonces al final es intentar prepararse para el peor escenario.

¿Cuál va a ser la principal razón por la que venden una compañía? 

1. Pues seguramente sea porque se responda a esas diez preguntas de forma mucho menos convincente de lo que se hizo en el momento de la compra,es decir, al final eso es porque hay un cambio en los fundamentales. 
2. También puedo dar una segunda razón que yo creo que es importante, que es porque hay una pérdida de confianza en el equipo directivo, eso es muy importante, volvemos a lo de antes, a ellos les gusta mucho que los equipos directivos tomen decisiones de medio a largo plazo. Cuando el equipo directivo cambia su estrategia pensando más en el corto plazo y en satisfacer las necesidades del mercado de corto plazo, eso es una señal muy importante para Baillie Gifford para replantearse por lo menos su inversión en la compañía.
3. La tercera razón por la que vendería una compañía es por falta de potencial de revalorización. Muchas veces, muchas de estas compañías como consecuencia de esa volatilidad, también suben muy rápido, entonces al final como tiene que haber una probabilidad aunque sea pequeña de que hagan cinco veces su inversión pues puede ser una razón por la que vendan si hay otras cosas más interesantes en las que invertir. 

Siempre que hablamos de fondos de crecimiento es este el dilema que tenemos entre encontrar valoraciones bajas como pueden ser PER bajos visto desde un punto de vista tradicional o estas valoraciones superiores con un crecimiento o un modelo de negocio con la suficiente calidad para que lo justifiquen. 

Este es un punto fundamental dentro de la filosofía value que está más presente en España junto con otras más growth ¿qué visión tenéis de esto? ¿Dónde encontráis el equilibrio entre una empresa buena con unos buenos crecimientos y un modelo de negocio de calidad pero con unas valoraciones que no excedan o que sean razonables? ¿Dónde se sitúa aquí Baillie Gifford? 

Aquí es verdad que muchas veces, y hay clientes que nos lo dicen, que Baillie Gifford no se fija en las valoraciones, por supuesto que lo hace. Yo creo que aquí es importante insistir que cuando tú miras un múltiplo de valoración, da igual que sea el PER al final eso es un número estático, incluso cuando te compras una compañía un PER 2, si te estás equivocando en el momento del ciclo y a lo mejor ese denominador de beneficios no son 10 y son 2, te lo estás comprando un múltiplo mucho mayor.

Pasa lo mismo al revés, al final muchas de las compañías en las que invierte Baillie Gifford en las que incluso en algunos escenarios no generan ni siquiera beneficios, pero porque están haciendo ese proceso de reinversión que os he dicho antes, al final ellos lo que se fijan muchísimo es en el potencial extraordinario, o sea buscan compañías que tengan ese potencial de crecer muchas veces su valor actual. 

Ese potencial de crecimiento es tan extremo que se debería estar dispuesto a pagar múltiplos más elevados para obtener ese retorno extraordinario. Entonces volvemos a lo de antes, ópticamente tú puedes pensar que oye estás comprando algo a un PER 50 por poner un ejemplo, pero si esa compañía está creciendo sus ingresos, os recuerdo que su objetivo era doblar ingresos a 5 años que es un crecimiento anualizado del 15%, pero si tú tienes compañías que están creciendo sus ingresos 40% anuales, es que si miras en verdad el PEG, al final oye pues tiene sentido primero de todo que el mercado esté cotizando a ese múltiplo ópticamente más alto.

Pero es que si de verdad estás invirtiendo a 5 años y la compañía es capaz de mantener esos niveles de crecimiento de ingresos, es que en verdad estás comprando algo barato. Por eso yo siempre digo y estoy además de acuerdo con Baillie Gifford en su visión simplista de múltiplos altos o múltiplos bajos… hay mucho más detrás y por supuesto que Baillie Gifford le da importancia, pero ellos consideran que a lo mejor pagar por una compañía en un momento dado a un múltiplo que pueda parecer alto, si de verdad es capaz de mantener esos crecimientos extraordinarios seguramente lo que estás haciendo es comprar algo muy barato para el valor que tiene esa compañía en futuro. 

Vamos a comenzar la siguiente sección en la que la intención es comentar diferentes tesis de inversión concretas en las que podemos comentar tanto acciones como sectores como alguna temática que consideréis interesantes de Baillie Gifford y que puedan ser pues interesantes para los inversores que nos escuchan así que Rafa, vamos con ello ¿qué tesis de inversión tienes preparadas para nosotros?

Tesla: Baillie Gifford fue el mayor accionista por detrás de Elon Musk desde el 2012. A día de hoy sigue estando en el top 10 de accionistas y pesa un 4,9% de la cartera.

Esta es una compañía que capitaliza 800.000 millones. Todo el mundo pues está convencido o una parte del mercado sobre todo hace un tiempo, pues decían que no tiene ningún sentido que capitalizase más que otras compañías de la industria que vendían más. 

Aquí lo que merece la pena es un poco poner en referencia un contexto de donde está Tesla dentro del mundo de los automóviles. Para los que no lo sepáis, en el mundo de la construcción de autos pues más o menos de la última década se ha pasado de fabricar 65 millones de coches a 90 millones de coches. Tesla es una compañía que se funda en 2003 que tiene literalmente 20 años de de historia, es una compañía que en el año 2019 fabricó 368 mil vehículos, en el año 2020 fabricó medio millón, en el año 2021 fabricó 936.000 vehículos y en el año 2022, que fue el último año completo fabricó 1.300.000 vehículos.

Eso es un crecimiento del 40% del 2022 con respecto al 2021. Y lo que es increíble es que eso compara, ese 1.300.000 vehículos que vendieron el año pasado, compara con Volkswagen o Toyota o General Motors, que son de los mayores fabricantes del mundo, que vendieron 10 millones de coches. Y a diferencia, que esto es interesante, de los grandes fabricantes de coches, Tesla sí gana dinero vendiendo coches, cosa que el resto prácticamente venden a pérdidas, con márgenes bajísimos, y donde ganan dinero de verdad es en las financieras, en el departamento financiero de todo el tema de financiación y con el tema de repuestos y demás. 

Entonces, al final, yo creo que lo que es interesantísimo, y siempre lo cuento, es que Elon Musk, en un momento dado, él ni siquiera se plantea producir él por su cuenta. Yo creo que en un momento dado intentó contactar a los dos o tres grandes fabricantes y ninguno estaba dispuesto a tomar esa decisión. Volvemos un poco a lo que conté antes, el tema de Kodak y las cámaras digitales. 

¿Qué directivo de verdad toma la decisión que va a ir en contra de una gran parte de sus sindicatos, de sus fábricas, de las inversiones que han hecho durante muchos años y demás? 

Entonces, eso es muy complicado. Entonces, al final, tiene que venir una persona de fuera para hacer que esa industria se revolucione. Entonces, este es el caso de Elon Musk. Luego, evidentemente, yo creo que todo el mundo lo sabe, pero al final, el vehículo eléctrico existe incluso antes que el motor de combustión interna, ¿vale? No sé si lo sabéis, pero al final, la aparición del vehículo eléctrico fue a mediados del siglo XIX. Lo que lo ha hecho factible a la hora de producir es que, más o menos, para que os hagáis una idea, un motor de combustión eléctrica tiene una potencia de 75 kilovatios, ¿vale? El coste de esa batería hace unos años era de 100.000 dólares. A día de hoy está por debajo de los 10.000. Es decir, la tecnología ha permitido que la producción en masa sea posible, ¿vale? 

Evidentemente, todo esto lo ha hecho, pues, Elon Musk, que es una persona, tendrá sus defectos y sus virtudes, pero al final es el Henry Ford de la época, ¿no? Es un visionario con una capacidad de ejecución bestial, ¿vale? 

Entonces, ¿por qué Baillie Gifford tiene Tesla en cartera? Primero de todo, por el tamaño de la oportunidad, ¿vale? Aquí, si queréis… Bueno, os lo adelanto ya, ¿vale? Pero, como os he dicho antes, ¿vale? Todos los años se venden unos 90 millones de coches, depende un poco del año, pero hay una cosa importante.

El parque móvil es muy antiguo y tienes 1.500 millones de vehículos de combustión interna que están en una fase muy avanzada de su vida útil, ¿vale? Entonces, aquí tienes un tamaño de oportunidad bestial. 

Luego, hay una segunda derivada, que es también la razón por la que Baillie Gifford no tiene cartera, que es que esto no es solo un tema de coches, ¿vale? Tenéis también todo el tema de la inteligencia artificial, tenéis también todo el tema del almacenamiento de energía, el tema de las placas solares y demás, ¿vale? 

Y luego, hay una cosa que es muy importante, es que esto, al final, pues, Tesla no es un futurible. Como os he dicho, el año pasado vendieron 1.300.000 coches, por lo tanto, Tesla ya es absolutamente una realidad. Yo creo que es importante insistir, gracias a esa visión de líder de Elon Musk, ¿vale? 

Entonces, por poner un poco cifras y datos que me parecen que son muy interesantes, es que Tesla es uno de los fabricantes más eficientes del mercado, ¿vale? Para que os deis una idea, fabrican un vehículo cada 25 segundos. Y el objetivo de Musk es bajarlo a 19 segundos. Tiene una capacidad de fabricación a día de hoy de 5 millones de vehículos, que si hacéis un precio medio, y eso que están bajando los precios últimamente, pero si hacéis un precio medio de 50.000 dólares, estás hablando de que tienen unos 250.000 millones de ingresos solo por la venta de vehículos.

Con la capacidad que tienen ahora. Para que os hagáis una idea, el mercado está estimando que el año que viene se van a vender 130.000 vehículos, o sea, aquí tienes también un proceso de ramp up. Pero yo creo que es interesante, es que, como os digo, ya tenéis un potencial de 250.000, millones de dólares de ventas por esa parte de los vehículos. 

Si amplían otras 3 gigafactorías, que parece ser que es un poco lo que está en el objetivo de la compañía en los próximos 5 años, puedes añadir otros 2,5 millones de vehículos. O sea, te podrías ir hasta 7,5 millones de vehículos. Eso generaría un margen bruto por encima de los 100 billion, ¿vale? A esto, si le añadimos, hay otras dos vías de crecimiento, ¿vale? Pero a eso también hay que añadir el tema de la inteligencia artificial. 

Evidentemente está todo el mundo, esto es una carrera para las compañías por conseguir cuota de mercado. Pero en el caso de Tesla están muy avanzados en este sentido. Si metemos, por ejemplo, que tienen un 10% de cuota de mercado y estimamos al final un fee mensual de 150 dólares, estamos hablando de que puede haber unos ingresos también recurrentes de otros 200.000 millones. Y luego, por encima de esto, también hay el potencial de suma de todo el tema de las baterías y de las placas solares y demás, que ahí están muy avanzados. 

Entonces, evidentemente esto es un poco lo que mira Baillie Gifford de, ¿cómo se puede poner en el mejor escenario? ¿Dónde se pueden estar equivocando? Oye, pues todo el tema de los riesgos de ejecución. Al final han demostrado una capacidad de ejecución bestial, pero siempre están esos riesgos.

Y luego es verdad que estos son negocios muy intensivos en capital. Tesla ha demostrado que está siendo súper eficiente con las fábricas que tiene a día de hoy, pero siempre hay esos riesgos de ser ineficiente a la hora de ejecutar. 

Entonces yo creo que aquí merece la pena hacer un repaso muy rápido de las 10 preguntas que siempre cumple Baillie Gifford y os lo voy a contar un poco muy resumido pero yo creo que merece la pena un poco para que os quedéis con su forma de ver las cosas, ¿vale? 

• ¿Qué probabilidad hay de que esta compañía doble ventas a 5 años vista? Volvemos un poco a lo que os he dicho antes Tesla, en el último reporte trimestral han crecido sus ingresos o sus datos de fabricación, porque ya en el Q2 han vendido 480.000, o han fabricado 480.000 coches, y eso supone un crecimiento del 85% año contra año, o sea que no es que vayan a doblar ventas a 5 años que era un crecimiento anualizado del 15%, aquí estamos hablando de que van a tener crecimientos del 50% anualizado, o sea, muy por encima de lo que hemos dicho, ¿vale? 

Y además en parte, ¿por qué? Porque están siendo tan eficientes que ya esto no era como el primer prototipo que lanzaron que era para, bueno, pues al final alta gama, ¿no? Ahora ya no, ahora están bajando los precios y cada vez lo estamos viendo más y entonces ya están haciendo, pues, producción en masa y para un cliente con un perfil mucho más de clase media.

• ¿Qué pasará a partir de esos 5 años y a partir de los 10? Lo que dice Baillie Gifford es que el potencial es enorme, ¿vale? Por un lado porque el tamaño de la oportunidad es bestial, porque la cuota de mercado de los vehículos eléctricos todavía tiene mucho que ganarse a todos los vehículos de combustión interna y sobre todo a esa base histórica o a ese stock, o ese inventario antiguo que hay de vehículos de combustión interna, pero después también, pues hay mucho potencial con todo el tema de la conducción autónoma, todo el tema solar, todo el tema de seguros, que ahí también hay una tendencia de que cada vez va a haber menos en propiedad y más a través de leasings y eso, pues también pues ahí Tesla puede tener también algo que decir.
• ¿Ventaja competitiva? Yo creo que lo que es importante es que, a diferencia de otros fabricantes de coches, Tesla no tiene esos costes históricos de fábricas, de sindicatos, entonces al final tiene unos costes de estructura histórico, muy, muy llanos y eso al final es una ventaja muy importante y aparte de que ser el primero en moverse, evidentemente, tiene mucha capacidad esas grandes General Motors o Volkswagen, esas grandes compañías, pero el primero en moverse ha sido Tesla y eso le aporta una ventaja competitiva importante. 
• ¿Cómo es la cultura corporativa diferencial? Pues aquí al final yo creo que lo que está claro es que gracias a una persona visionaria con sus defectos como Elon Musk, al final lo que tienes es un foco 100%, o sea, al final, y eso, si os veis algún libro de Elon Musk o veis cualquier artículo, al final lo que siempre dicen es, oye, hay urgencia en obtener resultados y hay un foco absoluto en alcanzar el objetivo, yo creo que eso es algo muy diferencial de la cultura corporativa. 
• ¿Qué opinan los clientes de ti? ¿Cómo contribuís a la sociedad? Tesla al final está vista como, pues, una compañía, pues absolutamente muy alineada, sobre todo con todo el tema de la electrificación del transporte y demás, ¿vale? Entonces yo creo que eso es algo que yo creo que todos apreciamos. 
• ¿Cómo de sostenibles son tus retornos? Pues al final, gracias en parte a esa integración vertical que tiene la compañía, sabéis que incluso en los últimos, yo creo que fue el último año, pero con todo el problema que hubo de las cadenas de suministro, el tema de los microchips, pues el propio Tesla, gracias a esa integración vertical y ese objetivo, en alcanzar los resultados de Elon Musk, no dependió tanto de los suministros de sus proveedores y fue capaz de mantener sus niveles de producción. 

Por lo tanto, es capaz de mantener esos márgenes gracias a fabricar una gran parte de sus productos in-house. 

• ¿Van a crecer o van a bajar? Son de los pocos fabricantes de coches que generan flujo de caja libre con la venta de coches y luego que pueden ir a alcanzar cada vez más márgenes, pues, incluso de fábricas o de marcas más de gama alta, tipo Porsche, ¿vale? Que sabéis que es parte de Volkswagen, ¿no? Pues Baille Gifford opina que eso es factible. 
• ¿Cómo es la asignación de capital? Aquí hay mucho foco sobre todo en la integración vertical, ¿vale? Lo que os decía antes, el tema de no depender del exceso de proveedores que no controlas. 
• ¿Qué probabilidad hay de que esta inversión haga cinco veces en el futuro? Pues, esto es una de las razones, y esto es importante, está en una pregunta, y esto es una de las razones por la que Baille Gifford redujo su posición en Tesla, y ha pasado de ser el segundo mayor accionista a estar en el top 10. 

Porque, evidentemente, cuando tienes una capitalización de 800 billion, tu potencial de hacer cinco veces es más complicado, ¿vale? Entonces, ahí, por esa razón, piensan que la probabilidad es menor, pero que sí que pueden hacer varias veces su inversión, por eso lo siguen manteniendo. 

• ¿Qué es lo que el mercado está descontando que nosotros no somos capaces de reconocer? Entonces, aquí, al final, un poco lo que dice Baille Gifford es que el mercado sigue sin valorar cómo de rentable puede ser su negocio principal. Y, aparte, el resto de negocios. Pero, en opinión de la gestora, que no están descontando, pues, la realidad de los números, como os decía antes, han crecido sus datos de producción en el segundo trimestre un 85%, ¿vale? Manteniendo niveles de márgenes brutos del 18%, en fin. 

Si os cogéis un gráfico, y esto yo lo suelo mirar mucho, pero si os cogéis un gráfico de cómo ha evolucionado la valoración, y volviendo, Dani, a la pregunta antes del PER, ¿no? Si os cogéis el PER en Tesla en el año 2021, llegó a estar por encima de 100 veces. Y en un momento dado, a principios de este año cayó a 22, y ahora está como a 50 veces. 

Volvemos a lo de antes. Si esta compañía sigue creciendo operativamente, sus datos de producción, sus datos de ventas, 40, 50, 60%, es que es en lo que te tienes que centrar. No digo que haya que comprarla ahora o no, ¿eh? No me estoy metiendo en eso, pero digo que operativamente sigue siendo una compañía absolutamente extraordinaria.

Moderna: Esta no sé cuánto conocéis un poco sobre lo que hace, y también voy a hablar mucho de generalidades y no me quiero meter en los tecnicismos, porque evidentemente no soy la persona adecuada, pero al final, Moderna, como sabéis, pues es, seguramente gran parte de vosotros tenéis una vacuna contra el COVID de esta compañía, pero lo que es interesante es que Moderna al final, lo que hace es analizar la proteína de la célula que contiene el ADN para producir y desarrollar fármacos.

Sabéis que antes o en el pasado, para combatir una enfermedad, lo que hacían es que inoculaban el virus debilitado para que nosotros generásemos anticuerpos, ¿vale? Eso al final es un proceso de muchos años, en el que tiene muchas fases, sobre todo se tiene que aprobar en Estados Unidos, la FDA, ¿vale? Y que además costaba billones de dólares. 

Evidentemente, este nuevo sistema de fabricación, que también es algo que existía desde hace tiempo, lo que ha hecho es, bueno, primero de todo, se aceleró mucho por el tema del COVID, pero lo que se ha demostrado es que es eficiente a la hora de producir un fármaco, ¿vale? Y el mercado, o sea, este dato es curioso, ¿vale? Al final, para que os hagáis una idea, Moderna a día de hoy capitaliza casi 40 billions, no es una burrada de tamaño como es el caso de Tesla. A día de hoy pesa un 3,3% en la cartera, y Baillie Gifford está en el top 3 de accionistas. 

Entonces, lo que es curiosísimo es cómo ha evolucionado operativamente esta compañía, y estos datos ahí me parecen que son muy claros. En el año 2019, para que os hagáis una idea, la compañía tuvo ingresos por 60 millones. En el año 2020 tuvo ingresos por 800 millones. En el año 2021 por valor de 18.500 millones. Y en el año 2022 por 19.300 millones. Evidentemente, casi todo esto viene por el tema del COVID, ¿vale? Por una vacuna muy específica que se fabricó con este sistema de ARN mensajero, y que se tuvo que vacunar a toda la población. Se tuvo que aprobar rápido el fármaco y se tuvo que al final vacunar varias veces a una gran parte de la población del mundo. Eso provocó que tus ventas tuvieran ese crecimiento tan extraordinario. 

El mercado a día de hoy, para que os hagáis una idea, está descontando que los ingresos este año van a caer en torno a unos 6,5 billones, ¿vale? O sea, te vas a ir prácticamente a una tercera parte. Lo que Baille Gifford dice es que al final la razón por la que la tienen en cartera es que el potencial de transformación de la industria es enorme, ¿vale? Al final vas a ser capaz de erradicar enfermedades con un sistema nuevo, bueno, pues nunca se ha visto antes, mucho más eficiente y que acorta mucho los plazos e incluso el coste a la hora de generar un nuevo fármaco. 

Luego que se va a enfrentar a cuatro tipos de enfermedades que son lo que llaman los Big Four Killers, ¿vale? Que al final son los, pues tanto las enfermedades autoinmunes, temas cardiovasculares, cáncer y enfermedades infecciosas, ¿vale? Entonces al final, para que os hagáis una idea, y eso, como os digo, lo podéis ver porque es público, a día de hoy Moderna está en fases muy avanzadas en más de 40 fármacos distintos que están afectando a esas cuatro grandes enfermedades de la humanidad. 

Bueno, entonces al final, otra de las razones por las que la tienen en cartera es porque al final el potencial de tratar enfermedades que a día de hoy no tienen tratamiento es enorme. Volvemos a lo de antes, hay una probabilidad la que sea más o menos, pero hay una probabilidad importante de que puedas combatir una serie de enfermedades que hasta el día de hoy no tenían solución, y eso es increíble, ¿vale? Y esto en parte también es, hay que mencionarlo, es gracias a una visión de liderazgo del CEO que es Sebastián Porcel, ¿vale? Que es, bueno, pues al final nosotros incluso estuvimos con él en una conferencia de Edimburgo, y la verdad que bastante sorprendente, pero es una persona con una visión de liderazgo radical. 

Entonces, ¿cómo considera Baillie Gifford que esto puede valer muchas más veces? Pues al final lo que es interesante es que si miráis un poco, el mercado de medicinas con receta, ¿vale? Por decirlo de alguna manera, tiene un tamaño más o menos como de un trillón, de un trillón, o sea, más o menos como el PIB más o menos de España.

Aquí al final, como os decía, tiene más de 40 productos que están en fases muy avanzadas, desde temas de sida hasta temas de insuficiencia respiratoria, en fin, hay muchos productos. Aunque solo para que os hagáis una idea, como os he dicho, el mercado está descontando que a día de hoy, Moderna va a tener unos ingresos de unos 6.500 millones. 

El potencial en el mercado de sida, de los fármacos que se venden para el sida, estás hablando de un mercado, el tamaño del mercado es de 30.000 millones. Los tratamientos de cáncer estamos hablando de 100.000 millones. Temas cardiovasculares estás hablando de un mercado de tamaño de 60.000 millones. Es decir, el potencial es tan enorme que al final Baillie Gifford, un poco lo que dice es que hay una probabilidad razonable de que Moderna sigue siendo el gran disruptor de la industria. 

Y entre otras cosas, porque gracias a esos ingresos que os he mencionado antes, a día de hoy tiene una posición neta de caja en torno a unos 15.000 millones de dólares. Es decir, ahora tienen caja para seguir financiando sus estudios y sus avances en nuevos fármacos. 

Evidentemente tienes dos riesgos importantes en la tesis de inversión. Tienes un riesgo biológico, la eficacia de sus fármacos no sea la correcta, y luego tecnológica. Pero al final, volviendo a hacer un poco el repaso de las 10 preguntas de Baillie Gifford, la gestora está convencida de que la compañía puede doblar ventas en los próximos 5 años de lo que está descontando el mercado ahora perfectamente. 

Evidentemente el COVID cada vez irá siendo algo a lo mejor más residual, pero tienes muchos fármacos que van a ir entrando en el juego y sobre todo en la cuenta de resultados que te pueden hacer que dobles esas ventas a 5 años vista y que hagas ese crecimiento normalizado del 15%. 

¿Qué pasará de ahí en adelante en los próximos 10 años de ahí para arriba? Pues volvemos a lo de antes. Tienes tantas opciones en una serie de enfermedades que a día de hoy no tienen cura que el potencial es muy importante.

¿La ventaja competitiva de la compañía? Pues todo el tema tecnológico. Al final, evidentemente es una compañía biotecnológica, pero es que la tecnología que tienen es completamente como dicen, es un game changer. O sea, va a cambiar la industria por completo. 

El tema de la cultura corporativa, lo que os decía, pues de la mano de Sebastián Porcel, que es el CEO de la animación de intereses, de la visión de largo plazo. Esto es otra compañía que no está pensando en lo que está en las expectativas del mercado del próximo trimestre, o en todos los trimestres. Está pensando, de verdad, en 3-5 años. ¿Dónde quiero estar? 

El tema de cómo te ven tus clientes, la relación que decíamos antes de 360º. Pues al final, los clientes evidentemente creemos que están muy a favor del modelo de negocio de Moderna. Y al final, oye, pues que puedas ofrecer soluciones o al final curas a enfermedades que no tenían hasta entonces, pues es algo totalmente diferencial.

¿Cómo son los retornos de sostenibles? Evidentemente, los retornos todavía no están ahí, pero a medida que vaya llegando esa escala y que vayan llegando esos productos, Baillie Gifford está convencido de que esos retornos van a llegar. Porque al ser esa compañía con un sesgo tecnológico, te van a permitir incluso fabricar en los mismos centros distintos productos, simplemente cambiando el modelo de negocio, el código genético, lo cual es una ventaja competitiva enorme. 

Bueno, si subirán o bajarán, al final de ahí es un tema de cómo ven ellos el potencial. 

Y luego el tema de cómo asignar el capital. Esto es algo bastante importante. Una cosa que le encanta a Baillie Gifford es esa asignación a todo el tema de I+D, investigación y desarrollo que está haciendo la compañía y que tiene esa capacidad gracias a esa caja en balance, como hemos dicho antes, gracias al COVID, pues para seguir invirtiendo. Y es algo que están totalmente dispuestos a hacer. 

Volviendo a la pregunta sobre todo de los retornos, ¿hay probabilidad de que hagan cinco veces a futuro?. En palabras de la gestora, creen que van a ser uno de los grandes jugadores que van a transformar esta industria farmacéutica. Y al final creen que van a ser uno de los líderes en ese sentido. 

Y la última pregunta es, oye, ¿por qué el mercado no lo está descontando o en qué nos podemos estar equivocando? Aquí al final volvemos a lo de antes. Yo creo que el mercado lo que se está centrando es que esto es solo un fármaco contra el COVID y que la probabilidad de éxito para el resto es muy baja. Y en palabras de la gestora, pues no es así ni muchísimo menos.

Mercado Libre: Es fundada por parte de Marcos Galperín en el año 1999. Es una plataforma de e-commerce con mucha presencia en Sudamérica. Y al final a mí es una compañía que me parece que es interesantísima un poco por todo el conglomerado que representa. 

Al final los que no sepáis, tiene como cuatro o cinco segmentos. Tienen lo que es la plataforma de e-commerce, que es Mercado Libre. Tiene Mercado Pago, que al final es un tema transaccional. Tiene Mercado Crédito. Luego tiene Mercado Envíos. Pero al final, un poco en palabras de Baille Gifford, la razón por la que lo tienen es que lo que es interesante es que hay una penetración del e-commerce en Latinoamérica por debajo del 20%. 

Al final aquí lo que ven es un potencial enorme. Y luego lo que es importante es que hay una gran parte de la población, creo que es más del 50%, que o no tienen cuenta bancaria o no están bien servidos por las entidades financieras. Entonces al final aquí es una, como decía antes, es una de las mega tendencias estructurales que Baille Gifford quiere invertir a futuro. 

Después, dentro de las cuatro divisiones que os he comentado, hay una cosa muy importante que es el tema de la inversión en logística y en inventarios que ha hecho la compañía durante estos más de 24 años, que al final lo que hace es que tenga una ventaja competitiva enorme en la región con respecto a posibles o futuros jugadores dentro de la industria. 

Y luego, evidentemente, la visión del liderazgo, que es una de las cosas importantes que siempre se fijan ellos, que es que el fundador, Marcos Galperín, sigue estando dentro del accionario y sigue siendo el que dirige la compañía. 

Entonces, ¿qué es lo que ve la gestora? ¿Cuáles son las razones por las que creen que esto puede valer mucho más? Pues al final los drivers de crecimiento un poco que hemos comentado, la penetración del e-commerce dentro de Latinoamérica, la potencial ganancia de cuota de mercado por parte del Mercado Libre, y luego también el ingreso por transacción, lo que llaman el take rate, que sigue creciendo mucho. 

Entonces, al final, Baille Gifford está muy convencido de que esto es una compañía con mucha cuota de mercado que ganar, con mucho crecimiento estructural y con mucha capacidad de seguir mejorando sus márgenes y sus números. 

Entonces, al final, además hay una última pata o derivada, que es todo el tema de democratizar el acceso a inversiones. Toda la parte o de la división financiera, que es la parte de la inversión financiera, que evidentemente tiene un crecimiento de crédito o de concesión de crédito importante, pero también al final la región ha estado muy centrada en dar servicio a la gente con una renta muy alta o con un patrimonio muy elevado. Y hay un potencial, como dicen ellos, de democratizar el acceso a ese tipo de inversiones en el cual Mercado Libre está entrando. Evidentemente, los riesgos de la inversión pueden ir por una competencia mucho más elevada de lo que ellos piensan. 

Al final, un incremento en la regulación, que eso siempre es importante, o que el entorno macro, que siempre juzga un peso importante en emergentes, puede afectar mucho. 

Para ellos, como ven las cosas, es un poco lo que decía, pues esa capacidad de doblar ventas a cinco años, que implica un crecimiento del 15% anualizado, están convencidos que entre el incremento de la penetración del e-commerce y el incremento de la cuota de mercado y de la comisión que cobran por cada operación va a seguir creciendo y les va a permitir eso. 

Y luego, ¿qué va a pasar de aquí a diez años? Pues un poco lo que ellos dicen, es tan baja la bancarización en la región que el potencial ahí sigue estando sobre todo en el largo plazo. 

La ventaja competitiva que ellos ven en la compañía, pues es el tema de que son líderes en la región. Al final, tienen una visión, una imagen de marca bestial en la región y luego que al final tienen muchos potenciales de retornos gracias al final a la escala que tienen y luego al cross-selling, que llaman, al final a la venta de unos productos con otros. 

Evidentemente, como os decía, pues el tema de la cultura corporativa, pues está muy marcada por su fundador y está muy integrada dentro de toda la estructura de la sociedad. 

El tema de cómo les ven los clientes, pues al final estás aportando un servicio que, bueno, pues la realidad es que mejora mucho la calidad de vida de las personas y que al final da acceso a algo que hasta el día de hoy no tenían a un precio sobre todo competitivo. Y esa inclusión financiera, pues es algo que se agradece mucho. 

Los retornos, en palabras de Troid, pues de Baillie Gifford seguirán mejorando mucho y no se va a perder el mercado. Y eso es lo que me parece que está mejorando mucho y al final es una compañía que es una generadora de caja importante. 

Entonces, lo último es el tema de la asignación de capital. Al final, gracias a esa visión del directivo o del dueño de la compañía, pues hay mucho interés en priorizar sobre todo las inversiones de largo plazo en contra del corto plazo, el corto plazismo del mercado de mantener márgenes. 

Entonces, al final, lo que Baillie Gifford está convencido es que hay una probabilidad de tener crecimientos anuales compuestos en torno al 40%, tanto en la parte de fintech como e-commerce. Esto es un poco los catalizadores que te van a permitir hacer 5 veces en los próximos 5 años.

¿Y luego qué es lo que el mercado no está entendiendo en palabras de la gestora? Primero de todo, ellos creen que no están siendo capaces de valorar cuál es la ventaja competitiva y después también la capacidad de ser un beneficio operativo récord. En fin, el precio de la acción ha hecho una cosa cuando los fundamentales, como os digo, siguen siendo bestiales. 

O sea, los ingresos en el segundo trimestre del año han tenido crecimientos del 57% y vienen de 50, 60, 70 en los últimos dos o tres años. Entonces la acción tiene mucha más volatilidad al final por la región en la que está. 

The Trade Desk: Esta es una compañía que se fundó en el año 2009, donde también Baillie Gifford está en el top 5 de accionistas. A día de hoy pesa un 3,6% de la cartera y al final ellos ¿qué es lo que hacen? Operan en una plataforma en la nube que lo que sirve es para comprar espacios digitales de publicidad en diversos formatos, tanto audio, vídeo, red social y demás y en diferentes dispositivos. Lo hacen tanto para móvil como para televisiones como para ordenadores. 

Entonces al final lo que están es especializados en tecnologías de automatización de marketing programático en tiempo real. Al final esto y es lo que es interesante, incluso en un escenario como los últimos trimestres en los que al final sobre todo los presupuestos en publicidad de las grandes compañías han estado cayendo ellos han sido capaces de seguir teniendo crecimientos en sus resultados. Estamos hablando de más 20% en ingresos porque lo que hacen es que el euro invertido de cualquier compañía el retorno sobre el euro invertido es mucho mayor. ¿Por qué? Porque son capaces de targetear perfectamente oye pues quiero lanzar esta campaña para mujeres entre 20 y 25 con este enfoque. 

Entonces eso es algo que ellos permiten hacer. Como os digo, ¿por qué tienen cartera la compañía? Al final porque lo que dicen es que el mercado de publicidad es un mercado totalmente o es un mercado muy ineficiente. Ellos están convencidos que la plataforma que te ofrece The Trade Desk ofrece primero de todo mucho más transparencia cosa que es algo muy importante y lo que evita es esa cierta dependencia a los grandes canalizadores de la publicidad que son Facebook y Google. 

Yo no sé si lo sabéis pero el mercado de la publicidad en el mundo son prácticamente unos 900 billion. Antes el 100% de esta publicidad iba a través de la prensa, la radio, al final es la prensa local, la radio local y demás. En los últimos años eso ha pasado que al día de hoy el 50% de la publicidad ha sido a través de Facebook y de Google. Entonces esa tendencia que creemos que no va a ir para atrás pues al final lo que hace The Trade Desk es, como os digo, ofrecer una plataforma mucho más transparente y que evita esa dependencia a esos grandes dos jugadores que tienen una especie de monopolio. 

El fundador de la compañía es Jeff Green que es un visionario que viene de la industria y lo que están convencidos al final es que todo el tema de las televisiones inteligentes pues eso también es una tendencia que va a ir de la mano o que va a hacer un poco más de la gente. Y que todo el tema de la publicidad programática que es como se llama pues siga creciendo. Bueno entonces Bailey Gifford lo que está convencido es que hay una probabilidad razonable como os decía, pues si ponéis que el mercado de la publicidad es casi un trillón, oye pues que The Trade Desk sea capaz de tener el 1 o el 2% de cuota de mercado. O sea, es que solo eso, bueno pues ya son unas cifras enormes, al día de hoy para que os hagáis una idea, es que sus ingresos estamos hablando de 2,5 Billion, o sea el potencial es enorme y además con unos márgenes en torno al 30%. 

Entonces al final lo que hay es un cambio de la industria radical y luego además una derivada que también es importante es que tienes un crecimiento, y esto prácticamente todo es en países desarrollados y sobre todo en Estados Unidos, pero tienes un potencial crecimiento también bestial en todo lo que va a venir de China. 

Entonces ahí que es una zona que no está para nada explotada, pues al final creen que hay mucha cuota de mercado que ganar. Entonces, hay riesgos, pues evidentemente gran parte de la publicidad se sigue canalizando a través de Facebook y Google. Y la competencia, sobre todo en la parte a lo mejor más tecnológica, pues se siga incrementando mucho y al final pues vaya perdiendo esa cuota de mercado o esa ventaja competitiva. 

Pero bueno, en palabras de Baillie Gifford como os decía, ellos están convencidos que el potencial de seguir creciendo sus ingresos es bestial, o sea que pueden hacer perfectamente 5 veces ingresos a 5 años. Al final hay mucho más gasto como os decía en medios digitales y eso es una tendencia que es inevitable. Y después también pues que el canal de publicidad, pues todo el tema a través de la televisión inteligente y los vídeos y demás, pues eso siga creciendo, es también una tendencia y va a seguir creciendo eso todo pensando a 10 años a futuro. 

La ventaja competitiva como os decía, pues es la plataforma con mayor cuota de mercado, de todo el tema de compra de espacios publicitarios, o sea que al final eso es una ventaja que es muy evidente y es importante que la mantengan. 

La cultura corporativa como os decía, pues gracias a ese fundador visionario, pues es importante que lo que luego se traduce en cifras, pero que al final tienes muy baja rotación de clientes en una industria donde la rotación siempre ha sido históricamente muy alta. 

¿Por qué tus clientes y cuál es tu contribución a la sociedad? Pues sobre todo el tema de monetizar la inversión y ayudar a medios independientes, eso al final es algo que es evidente como os decía, dar mucha más transparencia a la industria que siempre ha sido relativamente opaca. 

Los retornos al final gracias a que es una industria o es un tipo de negocio que es poco intensivo en capital, pues los retornos son muy altos y al final el coste marginal siempre es relativo así que al final ellos están convencidos que los retornos van a ser sostenibles en largo plazo. 

Y luego van a subir o van a bajar, eso dependerá pues también del nivel de penetración, pero ellos están convencidos que pueden seguir subiéndola. 

Entonces lo último ya es, lo que está claro es oye, la asignación de capital, Bailie Gifford está convencido que van a ser capaces de seguir mejorando el producto y el crecimiento porque el fundador y el equipo directivo está convencido y está sobre todo muy concienciado en que tienen que invertir a futuro para seguir manteniendo esa ventaja competitiva, y están convencidos como decía que la ventaja o la oportunidad de mercado es enorme. 

Y por último el mercado, que es lo que no está viendo en esta inversión pues que al final yo creo que se están perdiendo en la complejidad del mercado publicitario que al final hace muy difícil ser capaz de reconocer esas ventajas competitivas como es el caso de las que tiene The Trade Desk.

Esto es un poco ya os digo, esto ha sido un poco un repaso de cuatro temáticas yo creo distintas, diferentes, pero da un poco una idea de cómo analiza Baillie Gifford las cosas y cómo busca esos retos extraordinarios invirtiendo en el largo plazo y en esa generación de valor para el accionista. 

Bueno Rafa, esto es todo. Muchísimas gracias por tu tiempo, por explicarnos con tanto detalle el fondo y todas estas inversiones tan interesantes. 

Muchísimas gracias a vosotros Dani, como siempre y por darnos la oportunidad de explicaros con más detalle el fondo Long Term Global Growth. 

Después de estos dos podcast ya conocemos en profundidad a la gestora Baillie Gifford y en particular a su fondo global. Como resumen se trata de una gestora growth centrada en la innovación y con verdadero enfoque hacia el largo plazo, algo que les permite actuar de forma diferente al resto de fondos de la industria que deben de lidiar con los incentivos perversos del corto plazo. 

Se trata de una gestión independiente en manos de sus socios fundadores que ya van por la sexta generación así como de los trabajadores de la empresa estando el 100% de capital entre socios y empleados. Esto junto con una remuneración a los gestores vinculada al rendimiento a más de 5 años les permite evitar todo este ruido de corto plazo y centrarse en generar valor de verdad a largo plazo. 

Su equipo mezcla un variado grupo de especialistas que huye del modelo tradicional de gestor estrella que usan otras entidades. En este caso la gestora en su conjunto trata de conseguir un análisis único y superior al resto. Sus redes de contactos establecidas en tantos años y sus potentes recursos económicos les permiten realizar un análisis propio excepcional. Por ejemplo, es interesante conocer la cantidad de acuerdos que tienen con universidades y especialistas en el sector que les proporciona información única sobre las empresas y hacia dónde van los sectores más punteros del mercado para así poder encontrar estas grandes temáticas y a las empresas líderes del mañana. 

Esto les lleva a una cartera concentrada y de muy baja rotación que mantienen a largo plazo. La cartera tiene un cierto componente temático fruto de este conocimiento de las empresas y sectores de mayor crecimiento que les lleva a tener una exposición importante a temáticas como el e-commerce, el cloud, gaming, la disrupción del sector salud o las fintech entre otros. 

Estas empresas y diferentes temáticas van variando a largo del tiempo según se mueve y cambia el mundo en el que vivimos, porque aunque mantengan estas empresas a largo plazo va cambiando la cartera en diferentes ciclos y vemos como de los últimos 10 años, 5 y actual, la cartera va evolucionando igual que lo hacen los mercados. 

Como resultado tenemos una cartera con unos niveles de crecimiento muy superiores al mercado y comparables tanto a nivel de ventas, flujo de caja o beneficios. Además merece la pena destacar que las empresas en cartera tienen unos niveles de inversión en el propio negocio y en investigación y desarrollo muy superiores al índice, lo que muestra el tipo de empresa que tenemos en cartera y donde estamos invirtiendo. 

En definitiva estamos ante una gestora y un fondo que invierten en el futuro. Inviertes en empresas de mayor crecimiento e inversión, dentro de los mercados que más se expanden en la actualidad y con un enfoque de verdad en el largo plazo. 

Esto les permite no dejarse llevar por la volatilidad, las caídas y este ruido de mercado que vemos en el corto plazo y les permite mantener estas posiciones a muy largo plazo, dejando que desarrollen todo su potencial. 

Baillie Gifford no es una gestora para todo el mundo, especialmente para aquellos que no sean capaces de soportar la volatilidad y las caídas a corto plazo, pero es un producto excepcional para aquellos que somos conscientes de que los mejores retornos vienen de la mano del largo plazo, la convicción y el crecimiento de las empresas.